图说

3月下旬以来，黄金与美元出现了一波双涨行情，打破了市场关于“黄金与美元负相关”的固有印象。实际上，从2018年末开始，黄金与美元指数的负向关系就已逐渐弱化，甚至表现出正相关。黄金四大需求中的消费需求和工业需求较为稳定，投资需求和央行购金是黄金价格波动的主要推动力。从2022年11月开始，中国央行开始连续购买黄金，截至2024年2月，购买吨重占全球央行净买入的60%。与此同时，中国黄金ETF发生连续净流入，而其他国家的黄金ETF在同期为净流出。央行购金行为主要受稳汇率导向驱动。稳汇率仍是货币政策的重要考量，央行购金可能是为下一步操作腾出空间、创造窗口。黄金ETF大幅净流入的背后是居民储蓄释放下的资产配置行为，行情的持续增强了赚钱效应，使得黄金的收益特征在近期类似高股息。黄金后续走势很大程度上取决于我国货币政策的取向。短期来看，国内市场利率与政策利率脱锚持续，货币政策更加注重结构性调控，政策利率下行必要性降低，央行购金需求或有所放缓；长期来看，若内部调控必要性先于外部货币政策转向，为了增强货币政策的操作自主性，央行或有进一步购金需求，并可能催生新的黄金行情。

 ——摘自国泰君安宏观经济研究报告

央行一季度例会：加大已出台货币政策实施力度

中国人民银行货币政策委员会2024年第一季度（总第104次）例会于3月29日在北京召开。会议认为，要加大已出台货币政策实施力度。保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。促进物价温和回升，保持物价在合理水平。完善市场化利率形成和传导机制，充实货币政策工具箱，发挥央行政策利率引导作用，释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。

申万宏源：与23Q4例会相比，央行Q1货币例会总体货币政策方向的表述并未发生变化，但结构上有三个“新提法”值得关注，或预示着后续货币政策具体手段的变化。在利率的表态部分，央行在强调推动实体融资成本下降后，新增强调“同时，在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”。上述变化或指向央行在暗示短期降息空间不会太大，长期收益率将影响政策对于贷款利率的设定。今年以来10年期和30年期国债收益率大幅下行背后，更多反映的是市场对于经济的悲观预期。而央行强调需关注经济回升过程中长期收益率的变化，意味着央行对于未来10年期等长期国债收益率上行存在预期，而在此过程中，贷款利率短期降息空间不会太大。实际上，理顺贷款与债券市场利率关系，也是2023Q4货币政策报告已在强调的方向，也侧面说明债券利率会影响贷款政策利率。央行会综合考虑债券市场与贷款市场利率的息差，长期收益率的上行也会约束贷款市场降息。

相较于23Q4货币例会，本次会议虽然仍延续引导金融机构加大支持制造业的方向，但具体提法上由“引导金融机构增加制造业中长期贷款”改为“引导金融机构增加有市场需求的制造业中长期贷款”，上述表态旨在防止加剧产能过剩，后者也是去年以来压制通胀的核心症结。去年以来产能过剩加剧相应引发两个价格现象，其一是PPI持续走低，数据上也呈现出产能周期（固定资产周转率）影响价格周期（PPI）的规律。其二是核心商品PPI持续低于核心商品CPI。产能过剩对通胀的影响大于最终消费。上述表态也再次说明了央行促进价格水平回升的诉求，后者也恰好是今年货币政策最重要的任务之一。维持上半年货币更注重结构，下半年再宽松判断。

财信证券：具体来看，货币政策取向方面，例会中强调要加大已出台货币政策实施力度，保持流动性合理充裕，这表明央行将继续实施稳健的货币政策，为市场提供足够的流动性；信贷政策方面，例会提出要引导信贷合理增长、均衡投放，并推动企业融资和居民信贷成本稳中有降，这表明央行将继续支持实体经济的发展，降低企业融资成本，助力提升企业的盈利能力；支持实体经济方面，会议提出要引导大银行发挥金融服务实体经济主力军作用，并推动中小银行聚焦主责主业，这一政策导向有助于优化金融资源配置，提升金融服务实体经济的能力，此外会议还提出要继续加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度，这有助于推动经济结构调整和转型升级。　

3月CPI同比上涨0.1%  PPI同比下降2.8%

国家统计局发布数据显示，2024年3月份，全国居民消费价格同比上涨0.1%。其中，城市持平，农村上涨0.1%；食品价格下降2.7%，非食品价格上涨0.7%；消费品价格下降0.4%，服务价格上涨0.8%。1～3月平均，全国居民消费价格与上年同期持平。3月份，全国居民消费价格环比下降1.0%。2024年3月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.8%，环比下降0.1%；工业生产者购进价格同比下降3.5%，环比下降0.1%。一季度，工业生产者出厂价格比上年同期下降2.7%，工业生产者购进价格下降3.4%。

海通证券：前两月的消费和通胀数据，都受到了春节因素的明显干扰，但节假日的消费时间偏短，不具有代表性，我们还是需要关注节假日以外、大多数时间的居民消费状态。随着春节假期过去，消费需求回落，3月CPI环比季节性回落，但降幅明显超过季节性。其中，随着出游价格大幅回落，3月核心CPI同比重新回到去年Q4水平，服务CPI同比还要低于去年Q4，由此我们认为，消费者物价的明显企稳还需要等待居民就业和收入的进一步修复。工业品方面，有色和黑色价格背离指向的经济复苏结构分化态势或将延续，其中对PPI影响较大的房地产投资施工仍面临下行压力，因此接下来，PPI同比可能随着去年基数走低而逐步上扬，但要回到正增长区间，或仍需要更多稳增长政策支持。

华泰证券：往前看，二季度翘尾因素拖累退坡或边际提振通胀水平。随着二季度基数对CPI和PPI同比的拖累放缓，以及国际油价上行，通胀动能有望延续温和回升。我们估算，4-6月的CPI翘尾因素的影响将从3月的-0.3个百分点略回升至-0.2至0.2个百分点，同时，猪肉批发价格在春节后价格回落，但随着生猪供需关系改善，预计二季度价格有望触底回升，同时3月以来，安徽、深圳、成都等地调整水电及燃料价格，我们估算CPI中水电煤费用约占CPI比例的7.4%，短期内（不考虑对其他消费的挤出效应）可能对通胀有边际拉动。此外，PPI同比回升动能可能仍偏弱，回升强度仍有不确定性。3月初俄罗斯宣布在第二季度将进一步自愿减少每天47.1万桶的原油产量和出口量（约占全球日需求量的0.5%），预计石油价格可能在二季度维持高位，节后第四周全国建筑项目的开复工率为75%，低于去年同期超过10个百分点，或表明今年基建、地产等开工活动较往年偏滞后，对上游相关原材料价格带来拖累，主要制约可能在于资金到位情况，后续需观察地方专项债、特别国债发行在二季度能否加速。

东莞证券：综合来看，受节后消费动能减退影响，3月CPI同比轻微回落，环比由正转负；受国际油价上行和工业品供给增加等因素影响，3月PPI环比降幅收窄，同比降幅略微扩大。展望后续，猪肉价格表现强于季节性，生猪产能的持续下降对猪肉价格形成一定支撑；能源和商品价格的普遍上涨也间接地推动了整体物价水平的上升。随着消费市场的逐步恢复，预计后续供需关系的持续改善以及价格基数的降低将对物价产生更为显著的影响。PPI方面，随着需求的渐进修复，国内终端市场需求逐渐向上游传导，工业企业的盈利状况将得到改善。同时，随着基数效应逐步减弱，预计今年工业品价格的同比增速将有望稳步恢复。　

数说

0.62%

央行数据显示，中国3月末黄金储备7274万盎司，2月末为7258万盎司，为连续第17个月增持黄金储备。截至2024年3月末，我国外汇储备规模为32457亿美元，较2月末上升198亿美元，升幅为0.62%。

8.3% 

央行发布数据显示，3月末，广义货币(M2)余额304.8万亿元,同比增长8.3%。一季度人民币贷款增加9.46万亿元。初步统计，2024年一季度社会融资规模增量累计为12.93万亿元，比上年同期少1.61万亿元。

10万亿元

据海关统计，今年一季度，我国货物贸易进出口总值10.17万亿元，同比增长5%。其中，出口5.74万亿元，增长4.9%；进口4.43万亿元，增长5%。进出口增速创6个季度以来新高。

9.9%

中国汽车工业协会4月10日对外发布数据显示，3月单月来看，我国汽车产销分别完成268.7万辆和269.4万辆，环比分别增长78.4%和70.2%，同比分别增长4%和9.9%。其中，新能源汽车产销分别完成86.3万辆和88.3万辆，同比分别增长28.1%和35.3%。