2024年1月29日，国务院国资委召开中央企业、地方国资委考核分配工作会议，明确提出在前期试点探索（指：中国宝武、中国建筑）、积累经验的基础上，全面推开上市公司市值管理考核重要课题。现以上海为例，结合宏观经济、监管政策、资本市场等基本情况，作一些探索性分析。 

7月中下旬以来，上海本地股逆势走强，大众交通、锦江在线、大众公用、交运股份、申通地铁等国资上市公司股价连续大幅上行，这 或显示上海国资强化市值管理这一线索已受到二级市场资金的高度关注 。7月16日下午，上海市国资委召开市值管理工作座谈会，明确指出“加强市值管理是资本市场改革的大势所趋，是国企改革深化提升行动的明确要求，也是上市公司高质量发展的应有之义。”7月30日，上海市人民政府办公厅发布《关于进一步发挥资本市场作用 促进本市科创企业高质量发展的实施意见》，明确提出“鼓励上市公司合规开展市值管理，强化现金分红管理，提高信息披露水平，完善公司治理和内控”“将国有控股上市公司市值管理绩效水平纳入任期考核指标体系”。当前，在宏观经济形势、新“国九条”等政策环境下，国有控股上市公司如何有效强化市值管理，各方面高度关注。 

按“一利五率”经营指标

上海企业全扫描

根据Wind数据，上海市国有控股上市公司共74家（以实际控制人为上海市及各区国资委、各级政府或职工持股会为认定依据；其中A+B有20家）。 

从上市板块分布看，上交所主板有68家（占比91.9%），科创板有4家（分别是宣泰医药、华虹公司和辉光电、电气风电）；深交所主板有1家（徐家汇），创业板有1家（国缆检测）。 

从当前市值分布看（截至8月5日收盘），市值在1000亿元以上的有3家（分别是上汽集团、上港集团、国泰君安）；500亿-1000亿元区间的有4家（上海机场、上海医药、上海电气、华虹公司）；300亿-500亿元区间的有3家（华域汽车、陆家嘴、申能股份）；100亿-300亿元区间的有20家（占比27%）；50亿-100亿元区间的有15家（占比20%）；20亿-50亿元区间的有28家（占比38%）；市值小于20亿元的仅1家（开创国际，市值为19.1亿元）。 

从行业分布看（按申万一级行业分类口径），房地产行业有11家（占比14.9%），汽车行业有9家（占比12.2%），交通运输行业有8家（占比10.8%），建筑装饰行业有7家（占比9.5%），商贸零售行业有6家，医药生物行业有5家，社会服务行业有4家，食品饮料行业有3家，传媒行业有3家，非银金融行业有2家，基础化工行业有2家，公用事业行业有2家，纺织服饰行业有2家，电子行业有2家，电力设备行业有2家，通信行业有1家，农林牧渔行业有1家，家用电器行业有1家，计算机行业有1家，机械设备行业有1家，环保行业有1家。 

从利润指标看，2023年归母净利润在100亿元以上的有2家（上汽集团、上港集团），50亿-100亿元区间的有2家（国泰君安、华域汽车），10亿-50亿元区间的有10家（占比13.5%），5亿-10亿元区间的有13家（占比17.6%），1亿-5亿元区间的有22家（占比29.7%），0-1亿元区间的有19家（占比25.7%），经营亏损的有6家。 

从净资产收益率（ROE）指标看，2023年ROE在20%以上的有1家（老凤祥），10%—20%区间的有12家，5%-10%区间的有22家，0-5%区间的有33家，录得负值的有6家。 

从全员劳动生产率指标看，2023年人均创收在3000万元以上的有1家（老凤祥），1000万-3000万元区间的有4家，500万-1000万元区间的有10家（占比13.5%），300万-500万元区间的有8家，100万-300万元区间的有36家（占比48.6%），50万-100万元区间的有11家（占比14.9%），30万-50万元区间的有4家。2023年人均创利500万-800万元区间的有2家（浦东金桥、张江高科），100万-200万元区间的有3家（申能股份、上海临港、上港集团），50万-100万元区间的有6家，10万-40万元区间的有24家（占比32.4%），0-10万元区间的有33家（占比44.6%），录得负值的有6家。 

从研发经费投入强度指标看，2023年研发费用率在20%以上的有2家（华鑫股份、宣泰医药），5%—10%区间的有9家（占比12.2%），3%-5%区间的有12家（占比16.2%），1%-3%区间的有11家（占比14.9%），0-1%区间的有24家（占比32.4%）。 

从营业现金比率指标看，2023年该指标（经营活动产生的现金流量净额/营业收入）大于100%的有1家（陆家嘴），50%-100%区间的有3家（城投控股、数据港、国缆检测），30%-40%区间的有7家，20%-30%区间的有4家，10%-20%区间的有8家，0-10%区间的有31家（占比41.9%），录得负值的有20家（占比27%）。从收现比（销售商品和提供劳务收到的现金/营业收入）角度看，2023年该指标在300%以上的有1家（城投控股），200%-300%区间的有3家（上海电影、徐家汇、陆家嘴），150%-200%区间的有1家（百联股份），100%-150%区间的有45家（占比60.8%），50%-100%区间的有22家（占比29.7%），在50%以下的有1家（上实发展）。 

从资产负债率指标看，2023年资产负债率在80%以上的有3家（上海建工、光明地产、国泰君安），70%-80%区间的有10家，60%-70%区间的有14家，50%-60%区间的有17家，40%-50%区间的有5家，30%-40%区间的有8家，20%-30%区间的有9家，10%-20%区间的有7家，在10%以下的有1家（上海九百）。2023年有息负债率在70%以上的有1家（华鑫股份），50%-60%区间的有3家（城投控股、外高桥、光明地产），40%-50%区间的有9家，30%-40%区间的有9家，20%-30%区间的有12家（占比16.2%），10%-20%区间的有19家（占比25.7%），5%-10%区间的有10家（占比13.5%），在5%以下的有11家（占比14.9%）。 

上海国有控股上市公司

市值管理方面的表现

从上海国有控股的上市公司信息披露考评（最近一期为2022年度）看，获评A档的有21家（占比28.4%），B档的有44家（占比59.5%），C档的有4家（大众公用、复旦复华、动力新科、上实发展），D档的有1家（上海凤凰）。 

从Wind ESG考评看，获评A级的有12家，B级的有15家（占比20.3%），BB级的有19家（占比25.7%），BBB级的有28家（占比37.8%）。 

从机构调研情况看，2023年机构调研家数在100家以上的有1家（兰生股份），50—100区间的有2家（上海医药、上汽集团），20—50区间的有5家（电气风电、百联股份、申能股份、宣泰医药、隧道股份），10—20区间的有3家，1—10区间的有4家，无机构调研的有27家（占比36.5%） 

2024年初至7月31日被调研次数在5次以上的有4家（电气风电和辉光电、城投控股、隧道股份），2—4次区间的有10家，1次的有20家（占比27%）。 

从回购股票情况看，2023年回购金额在2亿元以上的有1家（上汽集团），1000万元-1亿元区间的有4家，100万元-500万元区间的有3家，100万元以下的有1家。2024年初至7月31日回购金额在1亿元以上的有2家（上汽集团、兰生股份），3000万元-1亿元区间的有4家，100万元-1000万元区间的有2家，100万元以下的有1家。 

从股权激励情况看，19家上市公司实施了股权激励计划；3家实施了员工持股计划（上汽集团、上港集团、上海建工）。 

从现金分红情况看，2023年度股利支付率在100%以上的有1家（东方明珠），50%，100%区间的有10家，30%-50%区间的有40家（占比54.1%），10%-30%区间的有3家。2023年度分红金额在10亿元以上的有6家（上港集团、国泰君安、华域汽车、申能股份、上海医药、老凤祥），5亿-10亿元区间的有6家，1亿-5亿元区间的有23家（占比31.1%），1000万元-1亿元区间的有18家（占比24.3%），100万元-1000万元区间的有2家。上市以来分红率在100%以上的有2家（上海电影、上海凤凰），50%-100%区间的有9家，30%-50%区间的有42家（占比56.8%），10%-30%区间的有12家（占比16.2%），在10%以下的有1家。 

从市值管理视角看

部分环节有待强化

比照国务院国资委的综合要求，上海市国有控股上市公司当前在市值管理方面还存在一些短板弱项、有待进一步加强优化 ，比如：部分上市公司市值体量偏小（市值在50亿元以下的占比将近40%），这与上海属于全国经济中心的地位是不相称的；行业分布结构欠佳（房地产、建筑装饰行业合计占比将近1/4），2023年度研发费用率低于1%的占比将近1/3，上海市加快建设国际科技创新中心的成果需要进一步在资本市场上得到体现；部分上市公司经营亏损，人均创利低于10万元的占比在一半以上，收现比低于50%的占比将近1/3，股权激励、员工持股计划覆盖面不到1/4，这显示部分企业经营效益不佳、产业链竞争优势不强，国企上市公司高质量发展需要进一步夯实、活力有待进一步释放；2023年度无机构调研的占比在1/3以上，一半以上ESG评级偏弱，这说明部分国企上市公司对市值管理工作重视程度不高，缺乏体系化的总体部署和具体安排。 

结合新“国九条”、退市新规等政策约束进行具体考察，以交易类退市为例：6家上市公司（光明地产和辉光电、上海建工、上实发展、中华企业、飞乐音响）近期收盘价低于3元，或有面值退市的潜在风险（特别是光明地产近期股价低于2元，或已面值退市危险区）。B股市场相对不活跃，2家上市公司（开开B、锦旅B）市值近期经常低于10亿元，或有市值退市的潜在风险。这些需要引起上市公司管理层的高度重视，及早采取有效措施， 从经营战略、并购重组、投资者关系等方面综合施策 ，加快优化市值管理工作，切实规避退市风险。 

当前， 上海国有控股上市公司市值在100亿元以下的占比将近60% ，如何借力资本市场、做强做优做大，是这些公司深化高质量发展的普遍性挑战。《商界局外人——巴菲特尤为看重的八项企业家特质》将资本配置作为CEO核心职责之一，并将再融资、并购、分红、回购股票等列入超级工具箱。从境内资本市场动态、中期政策环境看，监管层阶段性收紧IPO政策、鼓励上市公司综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量，这为上海市中小市值上市公司发挥国资优势、优化业务布局、提升市值体量带来了潜在红利、提供了时间窗口。7月5日，上海市委常委会明确提出“全面推进上海国际科技创新中心建设，努力在强化科技创新策源功能、健全科技创新体系上取得新突破，在培育壮大新质生产力上发挥示范引领作用。”上海市中小市值国资上市公司可以从股东资源、业务基础、产业链优势等客观情况出发，围绕“（2+2）+（3+6）+（4+5）”现代化产业体系进行具体布局，抓住并购重组的有利时机，进一步优化商业模式、强化科创能力、增厚竞争优势、提升经营绩效，同时有效完善市值管理工作体系，努力弹好企业经营与市值管理“二重奏”，协同发力、加快实现高质量发展。 

国资上市公司强化市值管理

带给市场的投资机遇

国有控股上市公司加强市值管理，既有利于企业提升核心竞争力、中长期增厚股东回报，也有利于及时提振投资者信心，这些均蕴含着二级市场的潜在投资机遇。7月中下旬以来，上海本地股逆势走强，大众交通、锦江在线、大众公用、交运股份、申通地铁等国资上市公司股价连续大幅上行，这或显示上海国资强化市值管理这一线索已受到二级市场资金的高度关注。 

从价值投资视角看，国有控股上市公司具备体制优势，公司治理相对规范，分红政策更加稳定，部分企业逐步构筑市场化竞争优势，在低估值时介入或是获得更稳健投资回报的占优策略。对上海国有控股上市公司进行考察：从PB角度看（截至8月5日收盘），23家破净状态（PB<1），3家PB<0.5（光明地产、城投控股、上实发展）。从PE角度看，25家PE<15倍，5家PE<10倍（浦东金桥、华域汽车、隧道股份、浦东建设、华建集团）。从静态股息率角度看（近12个月），22家在2%以上，10家在3%以上，4家在4%以上，1家在5%以上（浦东金桥）。 

受流动性折价等因素影响，B股市场估值相对更低。从PB角度看（截至8月5日收盘），17家破净状态（PB<1），12家PB<0.5，2家PB<0.3（市北B、动力B）。从PE角度看，15家PE<15倍，11家PE<10倍，1家PE<5倍（金桥B）。从静态股息率角度看（近12个月），11家在2%以上，9家在3%以上，7家在4%以上，6家在5%以上，4家在7%以上（金桥B、外高B、老凤祥B、机电B）。 

在7月16日上海市国资委工作座谈会上，锦江国际集团、上海农商银行等企业围绕市值管理实践作经验交流。根据初步梳理，锦江国际集团旗下有6家上市主体（A股3家：锦江酒店、锦江航运、锦江在线；B股3家：锦江B、锦在线B、锦旅B），上海农商银行上市主体主要是沪农商行（当前市值在620亿元体量）。从PB角度看（截至8月5日收盘），3家（锦在线B、锦江B、沪农商行）PB<0.7。从PE角度看，2家PE<15倍（锦江B、锦在线B），1家PE在5倍左右（沪农商行）。从静态股息率角度看（近12个月），5家在2%以上，3家在3%以上，2家在4%以上，1家在5%以上（沪农商行）。预判未来一个阶段， 锦江国际集团、上海农商银行将进一步完善市值管理体系，后续相关工作落地实施或将成为中短期股价催化剂，旗下低估值上市主体均值回归（估值修复）的概率更大，叠加潜在的高股息回报，或是具备较强吸引力的高质量投资机会。

（作者系千栗资本总经理。本文已刊发于8月10日《证券市场周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表本刊立场。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。）