本轮收储政策着力于房地产供给端，收储加速有望降低库存水位，改善供需关系，稳定房价预期。

党的二十届三中全会强调，加快建立租购并举的住房制度，加快构建房地产发展新模式。

2024年4月召开的中央政治局会议提出，“要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施。”其中，“消化存量房产”提法是自2015年以来，中央再度对房地产去化问题明确表态，也为解决当前房地产市场库存高企、价格承压问题正式定调。

政策定调之后，“积极支持收购存量商品房用作保障性住房”（下称“收储”）已成为促进房地产市场平稳健康发展的重要抓手，越来越多的城市加入收储行列。

8月20日，哈尔滨市住建局发布《哈尔滨市保障性住房配售管理办法》，向公众征求意见和建议；8月19日，长沙市保障性住房建设发展有限公司发布《关于收购商品房用作保障性住房的征集通告》，拟开展收购已建成未出售的商品房用作保障性住房工作；8月16日，武汉市首单利用保障性住房再贷款收购存量商品房项目用作保障性住房正式落地……

根据中指研究院的统计，目前已约有60个城市表态支持国有企业收购存量商品房用作保障性住房，其中超25城发布征集公告。

8月23日，住房和城乡建设部副部长董建国表示，结合当地房地产市场情况，积极推进收购已建成的存量商品房用作保障性住房工作，推动条件成熟的项目加快完成收购，及时配租、配售。

天风证券认为，近期央行工作会议等权威会议纷纷提及下半年全力坚持并落实收储相关工作。预计更多高能级城市有望在下半年较快跟进，叠加供给端土地供应显著收缩，将加快各地楼市供需关系平衡进程。未来若加大保障性安居工程专项债的发行规模，并用于收购存量房用作保障性住房，将有望对收储资金形成良好补充。看好在核心城市布局广泛的龙头房企具备的周期韧性，以及城投和地方国企受益于收储预期催化的估值弹性。

东吴证券也表示，中国房地产库存目前处于历史相对高位，去化周期攀升，借鉴2014年周期的历史经验，去化周期下降至一定水平才是后续“量-价-供需”三者正向循环的启动点。本轮收储政策着力于供给端，有望降低库存水位，改善供需关系，稳定房价预期；同时助力保障房和“保交楼”工作。

申万宏源证券分析称，收储政策加速，将同时对房企和居民产生影响。一方面，于房企而言，若地方收储价格普遍以保障房重置成本为上限，更大力度收储支持或主要有助于缓解房企偿债压力。另一方面，于居民而言，若将“转化为配售型保障房”作为后续主要地方收储模式，部分居民的商品住宅购买需求或被配售型保障房替代，居民对期房需求或进一步下降。

同时，根据申万宏源证券的测算，若收储政策力度加大、征收范围拓宽至期房，要将商品房住宅广义库销比降至18个月，参考配售型保障房单位价格收购，所需收储资金或在2.3万亿元左右。

政策加速推进

自4月30日中共中央政治局会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”后，消化存量房产已成为近期房地产政策的重心之一，为后续楼市调控指明了方向。

5月17日，中国人民银行副行长陶玲表示，央行拟设立3000亿元保障性住房再贷款，鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。

此次央行明确保障性住房再贷款规模为3000亿元，利率1.75%，期限1年，可展期4次，按照贷款本金的60%发放再贷款，可带动银行贷款5000亿元，发放对象为21家全国性银行。截至2024年6月，根据央行官网的公告，3000亿元保障房住房再贷款中已落地121亿元。

同日，全国切实做好保交房工作视频会议在京召开，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰出席会议并讲话。何立峰强调，要认真学习领会习近平总书记重要讲话精神，深入贯彻落实中央政治局会议部署，深刻认识房地产工作的人民性、政治性，继续坚持因城施策，打好商品住房烂尾风险处置攻坚战，扎实推进保交房、消化存量商品房等重点工作。对于商品房库存较多城市，政府可以需定购，酌情以合理价格收购部分商品房用作保障性住房。

随后，地方收储工作加速推进，多个地区出台“收储”相关政策，通过转化为保障房、租赁机构收购、拆迁安置等模式收购存量住房。

如，5月27日，昆明市住房和城乡建设局发布《关于征集商品住房用作保障性住房的公告》，拟由市属国企在部分行政区域征集已建成未出售的商品住房用作保障性住房；6月2日，苏州市房地产长效机制试点工作领导小组出台政策提出，坚持“以需定购”，组织地方国有企业以合理价格收购部分存量商品住房用作保障性住房，鼓励和支持有条件的企事业单位、社会主体购买商品住房用于职工租住。

此后，相关政策继续不断加码落地。6月7日，国务院常务会议部署房地产相关工作，明确提及“去库存”。会议提出，继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施。对于存量房产、土地的消化、盘活等工作既要解放思想、拓宽思路，又要稳妥把握、扎实推进。

6月20日，住房和城乡建设部召开收购已建成存量商品房用作保障性住房工作视频会议，明确提出要推动县级以上城市有力有序有效开展收购已建成存量商品房用作保障性住房工作；6月24日，自然资源部开展妥善处置闲置存量土地有关工作视频培训，指出收回收购土地用于保障性住房的，可通过地方政府专项债券等资金予以支持。

7月30日召开的中央政治局会议强调，积极支持收购存量商品房用作保障性住房。此举有利于推动已建成存量商品房去库存、助力房地产市场健康发展，盘活存量资源，加大保障性住房供给，配合保交房攻坚战和“白名单”机制，防范化解房地产风险。

政策指引之下，各地收储步伐进入加速度。统计数据显示，截至7月底，已有超过60个城市发布相关收储政策，包括广州、杭州、苏州、郑州、福州、长沙、天津、呼和浩特、青岛、重庆、济南、昆明、石家庄、贵阳、惠州、大理、常州、桂林、临沧、洛阳、南阳、江门、江山、济源、岳阳、淮北、淮南、庐江等。

其中，广州于7月29日打响了一线城市收储第一枪，随后深圳拿过接力棒，在8月7日宣布进行商品房收储，入场收购商品房用作保障房。至此，北京、上海、广州、深圳，一线城市已有半数进入收储进程。

8月7日下午，深圳安居集团在“深安居”公众号发布《关于收购商品房用作保障性住房的征集通告》。通告表示，为积极构建“保障+市场”住房供应体系，遵循“市场化、法治化”和双方自愿原则，深圳安居集团所属企业拟开展收购商品房用作保障性住房工作。房源征集范围为深圳市（不含深汕特别合作区）范围内商品房性质的住宅、公寓、宿舍等，优先选取整栋或整单元未售、可实现封闭管理的楼栋项目（房源），且需要满足位置、户型面积、便利性以及手续齐全等四项条件。

同为深圳国资控股的深振业A在互动平台回答投资者提问时表示，在“促需求+去库存”政策带动下，深圳安居集团此次收储或将对深圳楼市去库存、稳市场起到积极作用，有利于缓解房企资金压力，同时也有助于市场信心的恢复及增加保障性住房供给。公司将积极研究相关政策，争取协同发展机会，努力提升公司产品去化水平。

收储三大作用

天风证券表示，“517”一揽子房地产支撑政策主要分成两类：一类是降低全国层面个人住房贷款最低首付比例、取消全国层面个人住房贷款利率政策下限、下调住房公积金贷款利率的需求端政策；另一类是推出3000亿元保障性住房再贷款用于支持地方收购已建成未出售商品房的供给端政策。

天风证券认为，需求端政策方面，无论是首付比例的下调、房贷利率下限的取消、公积金贷款利率的下降，还是限购政策的放松，能够起到的作用主要都是让受到限制的住房需求被更好地释放。而供给端的“地产收储”政策，主要的出发点是“保障房建设”。

一方面，根据何立峰副总理在全国切实做好保交房工作视频会议上的讲话，“商品房库存较多城市，政府可以需定购，酌情以合理价格收购部分商品房用作保障性住房”，即收储的根本目的是用作保障性住房，要求是根据筹建保障性住房的需要来确定收储规模。

如果“政府收储存量房”的出发点是“保障房建设”，那么收储的资金压力可能并不大。按照“十四五”期间全国计划筹建保障性住房近900万套、年均约180万套、单套面积不超过70平方米来计算，如果全部通过收储来筹集房源，每年大约需要1.3万亿元。

如果以目前新房均价7折收购，完成“十四五”期间保障性住房筹建计划所需的资金将下降至每年8800亿元左右，租金收益率将由当前的2.2%提升至3.1%，高于当前10年期地方债收益率2.5%，也略高于央行在《关于开展租赁住房贷款支持计划试点有关事宜的通知》中规定的租赁住房购房贷款利率上限3%。

另一方面，本次地产收储政策中，央行明确要求收购后需迅速配售或配租，这也是站在保障性住房经营的角度，减少空置期，提高保障性住房的运营效率。

地产收储的推进有助于缓解一部分房企的现金流压力，但在“迅速配售或配租”的要求之下，对住房的供需缺口的影响可能仍有待观察。不过，央行也强调了在地产收储作保障房的过程中，地方政府、工薪群众、房企、银行自愿参与。在自愿参与的前提下，推进的节奏可能存在不确定性。

东吴证券认为收储模式的作用主要有三点：一是为保障性租赁住房提供增量；二是消化库存改善供需关系，稳定房价预期；三是缓解被收储开发商流动性压力，助力“保交楼”。在落地过程中也可能遇到收益覆盖问题导致地方政府动力不足等问题。

作用一：为保障性租赁住房提供增量。“十四五”期间，全国计划筹集建设保障性租赁住房870万套间，截至2023年底，中国已完成573万套保租房的建设，离目标还剩297万套尚未完成。据不完全统计，22个城市2024年初设定其配售型保障房年度筹集目标约12万套。由于近年来地产市场的下行，地方财政收入下降，新建保租房的模式受到一定阻力。收储存量房转化为保租房可以加快保租房的筹集进度，填补2024-2025年的保租房缺口。

2024年初，多地年度配售型保障房筹集目标设定不低、可比口径下占2023年住宅商品房成交套数比例达10%；北京、上海、广州、深圳2024年配售型保障房筹集目标均为一万套，占2023年商品房住宅比例分别为15%、7%、14%、33%。考虑到部分地区配售型保障房筹集目标不低，且当前保障房建设具备财政资金、专项债资金、保障性住房再贷款和政策性银行等支持，地方“以购代建”的“收储”政策在加快完成配售型保障房筹集目标的同时，亦可缓解新房“库存”压力。

当前，部分地区已推出配售型保障房申请机制，出售价格为“保本微利”，回收价格考虑通胀、折旧等因素。3月以来，福州、杭州、西安等地陆续推出配售型保障房申请方案；配售价格均按照“保本微利”原则，多地提出按照基本覆盖划拨土地成本和建安成本、加适度合理利润（例如不超过5%）核定；回购价格则在购房价款基础上通常考虑房屋折旧、房款利息等因素；可申请对象主要为无自有住房或人均面积较低的当地家庭及单身居民，部分地区优先面向收入困难群体。

作用二：消化库存刺激需求，稳定房价预期。2022年初以来，房价预期的改变很大程度上制约了购房需求：投资需求显著减少，需求观望情绪严重。根据目前部分城市试点情况，收储价格为备案价的7折左右。考虑到部分新房项目尾盘销售的价格也在备案价8折左右甚至更低，收储价格一定程度上能够成为周边区域的价格底限，构成一定的价格锚定作用，稳定民众的房价预期。

目前全国库存处于历史相对高位，国家统计局数据显示，截至6月末，全国商品房待售面积73894万平方米，同比增长15.2%。其中，住宅待售面积增长23.5%。

根据东吴证券的统计，地产库存与2015年1月达到历史高峰，80城商品住宅狭义库存为5.78亿平方米。之后政府开始强调去库存，2015年后政策逐渐发挥效力，70城库存面积持续下降，2017年8月80城商品住宅狭义库存降至3.96亿平方米。2018年8月，房地产市场降温，叠加2020年新冠疫情的影响，2021年9月狭义库存迎来5年内最高峰5.31亿平方米，为2015年高点的92%。2022年开始房地产进入放松周期，但截至2024年3月，中国80城商品住宅狭义库存仍位于高点为4.88亿平方米，约为2015年高点的85%。

新房销量不断下滑，去化周期迅速攀升，当前已创2010年来新高为27.2个月。以近十年的数据来看，第一次去化周期高点在2014年7月份为21.4月。经历数轮政策放松后，在2016年12月份，商品住宅去化周期迎来低点为8.9月。2017-2019三年间，商品房去化周期趋于稳定，一直在10个月左右浮动。2020年6月，去化周期迅速上升至14.7月。2021年末开始，随着地产景气度下行，去化周期持续上升。截至2024年3月，去化周期已达历史最高点，约为27.2个月。

从不同城市来看，一、二、三线城市库存分布处于历史最高位的90%、75%、96%，近一年来整体均保持稳定。一线城市的狭义库存高点在2014年12月为0.45亿平方米，2024年3月为0.40亿平方米，约为历史高点的90%；二线城市的库存高点在2015年9月为3.34亿平方米，2024年3月为2.49亿平方米，约为历史高点的75%；三线城市的库存高点在2020年12月为2.09亿平方米，2024年3月为2.00亿平方米，约为历史高点的96%。

根据东吴证券的统计，一二三线城市的去化周期均已达历史新高，三线城市去化周期上涨速度最快。截至2024年3月，一线城市的去化周期为20.9月，为历史高点（2020年4月，20.5月）的102%；二线城市的去化周期为24.1月，为历史高点（2012年2月，23.2月）的104%；三线城市的去化周期为32.7月，为历史高点（2012年3月，22.7月）的144%。三线城市的去化周期自2021年8月的10.1月迅速攀升，当前尚无放缓迹象。

作用三：缓解被收储开发商流动性压力，助力“保交楼”。随着近年来地产景气度下行，部分开发商已经逐步丧失信用融资的能力，经营性现金流也受制于销售下滑，收储政策可以缓解被收储房企的现金流压力，从而助力“保交楼”进程推进。

截至2024年6月，商品房住宅现房库存约为3.8亿平方米，期房库存约为16.3亿平方米，住宅现房库销比为17.9月，但住宅广义库销比仍达24.7月。

申万宏源证券表示，若收储政策力度加大、征收范围拓宽至期房，要将商品房住宅广义库销比降至18个月，参考配售型保障房单位价格收购(以西安为参考，配售价格约为区域商品住房价格的50%左右)，所需收储资金或在2.3万亿元左右。政策指引下，大规模收储或可一定程度缓解首付及按揭贷款下滑对地产开发投资资金的拖累，有利于复工竣工推进。

若收储价格明显低于地产项目投资成本，更大力度收储或主要有助于缓解房企债务压力。部分地区公布的配售型保障房申请方案显示，其配售单价为当地新建商品住宅（以2024年8月当地新建商品住宅均价为例）的40%及以下。若地方收储价格普遍以保障房重置成本为上限，更大力度收储支持或主要有助于缓解房企偿债压力。

此外，海通证券还认为，房地产收储的长期意义明显：一是无限信用人增信市场，传达行业底部信号；二是对稳定二线城市交易规模或有更直接意义。

首先，从博弈论角度看，政府下场收储等于告知市场最终无限信用人认可当前价格，且具备足够信用和流动性与市场卖方进行博弈。如果市场认为最终信用人不会长期亏损，那合理思维应该是将挂牌价放置政府收购价之上。基于以上判断，政府收房长期看对扭转市场下行和稳定价格预期有重要作用。

其次，当前政府收购开发商已建成商品房或对二线城市意义更大。一线城市优质板块具备强劲需求，且近期政策加码力度较大，在政策托底作用下新房销售规模有修复空间。从收储的现实操作空间看，当前不一定具备较强可操作性资产（收益率较难达标）。

二线代表城市2023年同期高基数效应仍较为明显，2024年二季度同比降幅预计仍较大。这类市场规模大且同比调整压力较大，一定程度拖累城市整体修复节奏。除此之外，二线城市中，多个城市政策优化空间有限，且短期库存承压，市场恢复仍需要较长时间。从收储角度看，目前部分二线城市租金收益率接近2.5%上下水平，具备收储的实际操作空间。如果能够有效推动政策落地，对于稳定市场供需结构，有效推动行业新均衡具备实际意义。

而三四线城市，新房销售面积继续大幅下滑的空间或有限， 短期销售规模有望稳定在低位。高基数影响逐渐减弱下，二季度销售面积同比降幅或将收窄。从收储角度看，三线及以下城市更大发力方向或应该着眼于收购开发商库存土地。

因此，海通证券认为，考虑不论保障性住房再贷款还是住房租赁团体购房贷款，资金来源中商业银行均要参与。从商业银行资产安全与租金收益率要求看，资金最终投向大部分应该会更倾向于二线及周边城市（逻辑是一线城市如果能达到3%以上收益水平大概率市场自身可以消化，三线及以下城市不是商业银行首选目标）。考虑2023年，二线城市大致对应住宅销售规模在4万亿元上下（2024年市场仍在下滑，预计总量数据比以上规模更低），且是上市公司重要土储区域。因此，如果当前5000亿元再贷款能够在以上4 万亿元销售规模区域内有效推广收储，相当于稳定10%以上市场需求，对于修复市场、稳定企业主体具有重大意义。

多元收储模式

5月以来，地方收储工作加速推进，多个地区出台相关政策，通过转化为保障房、租赁机构收购、拆迁安置等模式收购存量住房。而随着更多城市的加入，各地收储模式也逐渐多元化。

如杭州市临安区拟在该区范围内收购一批商品住房用作公共租赁住房，收购房源面积原则上不超过10000平方米，明确房源以整幢作为基本收购单位，单套建筑面积不超过70平方米，需搭配一定比例的车位；郑州城市发展集团有限公司全年计划全面实施完成5000套二手住房收购，将改造用作郑州市配租型保障性租赁住房，在“郑好办”APP统一配租。

国金证券以及申万宏源证券梳理了各地不同机制，将其大致分为“租赁机构收购模式”、“转化保障房模式”、“拆迁安置模式”三类。“租赁机构收购模式”为市场化租赁机构向开发商收购存量商品房，用于增加租赁住房房源等；“转化保障房模式”为地方政府组织地方国企向开发商或居民收购存量新建商品房或二手房，用作租赁型保障房或配售型保障房等；“拆迁安置模式”则为城中村改造、铁路建设等涉及拆迁安置项目，通过购买存量商品房代替拆迁安置房建设。

“租赁机构收购模式”以重庆最为典型。年初在央行租赁住房贷款支持计划下，重庆地方国有租赁企业就已收购4207套存量商品房转为租赁房，收购项目的资本金来源为重庆建渝住房租赁基金，配套资金则源于租赁住房贷款支持计划相关贷款。其后，在4月中央政治局会议政策指引下，重庆国有租赁企业于5月上旬再度发布公告，向房企批量征收存量房以增加长租房等供给。

“转化保障房模式”以杭州临安区为例，其2024年拟收购一万平米用作公共租赁住房。配售型保障房的资金来源主要是地方财政、企业（国企城投）自筹、国开行开发贷款、地方专项债以及中央财政以奖代补专项资金、中央预算内固定资产投资补助资金等。

“拆迁安置模式”则已在广州率先落地。5月30日，广州市增城区新塘镇发布《关于广州（新塘）至汕尾铁路项目（新塘段）征集符合条件商品性安置房源报名的公告》，提及拟采用购买市场化商品房作为该项目安置房源，并向社会征集符合条件的住宅房源（房企）。

国金证券表示，以需定购指引下，地方选择收购存量房模式可能依据当地租金回报率、房价收入比、人口、住宅自有率等因素来因地制宜。

从需求的视角看，“租赁机构收购模式”及“转化保障房模式”适合住房自有率较低、人口持续增长的地区。2020年第七次人口普查数据显示，重庆、四川、江苏等18省及直辖市家庭住房自有率低于85%，广东、北京、上海家庭住房自有率甚至在六成以下。而从近十年各地常住人口净流入规模来看，广州、成都、深圳、西安、杭州位列前五，2014-2023年人口净流入规模均超350万人。较低的家庭住房自有率和大规模的人口净流入均指向当地住房租赁需求和保障房需求空间较大。

“转化为保障房模式”或更适合房价收入比较高、保障房体系亟待完善地区，如广东、上海、北京、杭州等地。七普数据显示，广东、北京、上海、浙江等房价收入比较高地区，家庭住房自有率不足65%的同时，公租房占比在5%及以下，保障房体系亟待完善。同时，地产发展新模式指引下，2024年四大一线城市以及杭州、武汉、成都等核心二线城市保障房建设计划规模较大，其收购存量房转化保障房需求或相对更多。

“拆迁安置模式”适合城中村改造等项目较多、城镇自建房较多的地区。拆迁安置需求通常在涉及城中村改造以及土地征收等项目。以各地城中居民自建房大致衡量其拆迁安置潜在规模可得，中西部地区的湖南、广西、河南拆迁安置潜在规模较大、城中居民自建房比例超16%；东部地区的海南、浙江、山东等城中居民自建房比例超12%，福建、江苏、广东城中自建房占比亦超全国10%的平均水平。类似地，从各地披露2024年城中村改造项目数量来看，重庆、成都、郑州城中村改造项目数量较多，广州、成都、济南城中村改造首批授信额度较高，或意味着其收购存量房进行拆迁安置需求空间较大。

收储对象方面，多地出台的细则显示，已建成未出售的现房，配套设施齐全的整栋商品房为重点征收对象。申万宏源证券梳理了已公布收储细则的地区样本发现，已建成未出售的商品房即现房为主要收储对象，个别地区虽同时征收期房，但也要求满足“主体已封顶且一年内能够具备交付条件”，“由供应商出具保交付资金拼盘方案”等条件。具体的收储标准中，对基础设施、地理位置、交通便利、配套车位等亦有考量，同时普遍要求产权关系清晰，能够满足金融机构发放贷款条件等。

收储价格方面，由于保障房转化模式成为地方收储的主要方式，多地提出收储价格以同地段的保障性住房重置价格为参考。根据申万宏源证券的梳理，已公布收储细则的地区样本中，超七成地区选择转化为保障房的收储模式，同时其收购价格，通常以同地段保障性住房重置价格为参考上限。考虑到保障房重点向新市民或中低收入家庭配租或配售，部分地区限制征收房屋面积上限，配售型保障房面积上限多为120平方米，租赁型保障房面积上限多为70平方米。深圳、杭州临安区重点征收小户型用作保障房，惠州等低能级城市征收面积上限更高、多为120平方米。

资金受益测算

根据国家统计局的数据，2024年4月全国住宅待售面积3.91亿平方米；根据克而瑞数据，2024年3月80城狭义库存4.88亿平方米。按照100平方米/套简单测算，80城的新房库存在488万套左右。根据安居客数据，2024年4月全国100城二手房挂牌量在475万套左右。两者相加为963万套。

东吴证券预计，5000亿元收储资金可以收购存量新房50万套左右。其核心假设是，收购面积：取平均值80平方米；收购价格：通常为市场价的7-8折，假设收购单价在11715-13388元/平方米。根据以上假设，单套存量房的收购总价在93.7万-107.1万元，5000亿元收储资金可以收储46.7万-53.4万套存量新房。

本轮周期政策和2014年周期的着力点有所不同：2014年周期主要是通过提振需求带动去化周期下降；本轮周期中，地产销售未出现明显复苏，收储政策更倾向于通过减少存量供给来带动去化周期下降。但无论何种方式，去化周期降至一定水平或下降一定幅度才能带动后续“量-价-供需”三者的正向循环。若借鉴2014年周期的经验，去化周期下降21%或者去化周期降至16.9月左右，地产销售的量价情况才会显著复苏。

东吴证券按照上述两种情况分别测算，收储政策起效所需资金分别为2.04万亿元、3.67万亿元。

若去化周期下降21.0%政策即可起效。则在当前库存和销售都保持不变的静态测算下，总库存需要下降21.0%。按照新房和二手房总库存963万套计算，需要收购的套数为203万套，以平均值100.7万元/套计算，共需要资金2.04万亿元，若其中60%为央行的保障性住房再贷款，则需要再贷款1.22万亿元。

若去化周期需要下降至16.9个月附近政策方可起效。则在当前库存和销售都保持不变的静态测算下，总库存需要下降37.9%。需要收购的套数为365万套，以平均值100.7万元/套计算，共需要资金3.67万亿元，若其中60%为央行的保障性住房再贷款，则需要再贷款2.20万亿元。

需要注意，以上测算均为静态测算，即假设市场从现在开始不再有新的库存供给，月度销售水平也保持不变。实际情况中，开发商会不断推出新的楼盘项目，二手房挂牌量也有可能持续增加，库存水位可能持续上升，因此实际所需资金将会大于上述测算资金；月度销售水平的变化也会对去化周期产生巨大影响，若月度销售水平提升，去化周期下降一定比例所需要的去库存比例会相应减少，反之亦然。以去化周期下降目标21%为例，在销售水平提升12%的情况下，库存仅需下降11%即可达成目标；在销售水平提升8%的情况下，库存仅需下降16%即可达成目标；但如果销售水平保持不变，库存需要下降21%方可达成目标。

根据开源证券的测算，政府收储达到合意水平对应收储面积7.2亿平方米、资金8.3万亿-9.5万亿元。2024年4月全国住宅可售面积（期房库存+现房库存）约21.3亿平方米、对应去化周期约27.2个月。根据自然资源部《关于做好2024年住宅用地供应有关工作的通知》，18个月可能是商品住宅库存的合意水平，测算需要收储面积7.2亿平方米，按5月百城住宅均价16396元/平方米计并按7-8折收储，对应资金体量约8.3万亿-9.5万亿元。

对于收益率的问题，东吴证券表示，截至2024年4月，中国百城住宅租金收益率（即租售比）为2.2%，部分城市如广州、深圳、上海、厦门、苏州、青岛等租金收益率在2%以下。假设收储价格为市场价8折，则租金收益率为2.3%/0.8=2.9%。央行的保障性住房再贷款年利率为1.75%，预计商业银行放贷给国有企业的利率在3%左右，即使每年的运营成本仅为收储总价的0.5%左右，国有企业的总成本仍将达到3.5%，高于租金收益率2.9%。在租金收益无法付息的情况下，地方政府大范围收储的动力可能不足。

长城证券的研报也显示，此次收储贷款资金对应的利率下限为1.75%（再贷款利率），上限为3%。（按照2023年的租赁住房贷款支持计划，银行发放租赁住房购房贷款时，贷款利率原则上不超过3%，预计此次银行贷款的上限也在相同的水平。

在租金收益率方面，各地收储租金收益率的区间可能会在市场价格的0.8-1.35倍。按照各地已经逐步落实的收购动作来看，按照当前公开披露的收购价格来看，此次收购的成本可能在对应商品房市价的70%-100%左右，作为保障房对外的租金大约是市场价格的80%-95%，假设收购价格为市价的70%，租金价格为是市价的95%，那么收储租金收益率则为市场租金收益率的1.35倍，假设收购价为市价的100%，租金价格为市价的80%，则收储租金收益率则为市场租金收益率的0.8倍。

按照地产政府收储的三种模式，国金证券表示，从成本收益视角看，“转换为保障房模式”和“租赁机构收购模式”或需财政贴息或折价收购才能满足项目成本收益的自平衡。

保障房项目资金主要来源于财政资金等做资本金，专项债、信贷资金等配套资金支持。与商品房建设不同，保障房建设用地通常采用土地划拨模式，其土地成本多为安置补偿支出，或明显低于商品房建设用地采用的“招拍挂”模式成本。因此在考虑不新增地方隐债，且“保本微利”原则下，收购商品房用作租赁型保障房或需财政贴息或折价收购，用作配售型保障房或需折价收购。

2023年50城租金回报率来显示，仅11城租金回报率高于2.5%，近半数城市租金收益率低于2%。考虑2024年一季度企业贷款加权平均利率为3.75%，“租赁机构收购模式”若要平衡成本和收益，或需中央财政对收储项目贷款贴息，或因地制宜根据各地不同租金收益率水平对存量房进行折价收购。例如，2023年50城平均租金回报率为2.2%，租赁公司收购存量房项目收益若要满足3.75%的企业贷款加权平均利率成本，则或需财政贴息力度1.5%以上，或对存量房折价六成收购。

与“转换为保障房模式”和“租赁机构收购模式”不同，“拆迁安置模式”对收购存量房项目收益考量较少，收购规模多取决于项目建设情况及土地征收情况。“拆迁安置模式”下，收购存量房的安置成本计入土地成本及项目成本，因而该模式无需考量收购存量房项目收益，收购规模或取决于地方项目建设规模及土地出让收入情况。从地方专项债投向来看，除棚户区改造、老旧小区改造外，产业园建设、交通基础设施建设等也可能涉及拆迁安置。而从2015年地方国有土地出让支出结构看，约六成为安置补贴被征地的农民及职工，因此土地成交及收入情况或也在一定程度上体现当地的拆迁安置需求。

因此，长江证券认为，公共部门收储商品房库存用作保障房，主要面临两个约束，一是经营端压力（重点净租售比低于融资成本），二是资产端风险（偏高的房价收入比或租金比），只有在市场价格不高于公允价值的情况下，公共部门收储才能事半功倍。

继郑州之后，未来不排除更多的城市对收购主体贴息，在融资成本和租金回报倒挂的背景下，贴息收储确实能在很大程度上降低甚至抹平经营性现金流压力，但并不能有效缓解资产价格风险，市场化原则下收购能力和意愿承压。收购主体应对资产价格风险的手段，大多是压低收购价格，也方便将来退出，但潜在的收购体量也相对受限。

商品房在居住视角下的本质是长期耐消品，库存并不会被消化，只是在部门之间发生转移，广义居住空间角度，全社会总量供需关系不会发生根本性变化。对此，长江证券建议，治本之道还是在于提高收入及预期、压低房贷利率、明确持有税预期，以及严控增量供给等，以便提高人均消费量，弥合资产端与利率端的负缺口，也需要时间和空间的进一步配合。