水井坊坚持不向渠道压货，注重品牌认可度，实现动销增加。在白酒回暖信号闪现后，水井坊业绩增长与估值回升双击在望。

在白酒行业深度调整期，水井坊（600779）坚持长期主义的成果显现，营收与净利润双增长，持续保持稳健的发展趋势。

当前主要酒企渠道库存已降至合理水平，随着政策的不断发力和消费场景的改善，白酒需求有望温和恢复。3月社会消费品零售总额4.09万亿元，同比增长5.9%超预期。其中烟酒类商品零售额同比增长8.5%，环比提升明显，行业底部更加清晰。

水井坊提前做足了准备。管理层上，2024年中上任的总经理胡庭洲坚持长期主义，对战略方向进行了新的梳理。产品上，公司确立了“水井坊”和“第一坊”的品牌战略定位。水井坊进一步以实绩落实公司的长期投资价值。

增长不停歇

水井坊发布的年报显示，2024年公司实现营业收入52.17亿元，同比增长5.32%；实现归属于上市公司股东的净利润13.41亿元，同比增长5.69%。

连续四年，水井坊都取得了营收和净利润的双增长。与2024年报一同公布的一季报显示，2025年一季度，水井坊实现营收9.59亿元，同比增长2.74%；实现归属于上市公司股东的净利润1.9亿元，同比增长2.15%。

从全年节奏看，华泰证券指出，2024年一季度春节期间水井坊积极促动销，二季度和三季度积极维护渠道健康和价值链稳定，四季度保持正常回款节奏。公司全年保持精细化费用投放，盈利能力稳中略升。

产品端，全年高档产品保持稳增，中档白酒增速更快，公司持续聚焦大单品，以天号陈为代表的中档酒放量增长，高档酒以培育产品势能为主布局市场。渠道端，通过扩大营销队伍、提升团购质量等，不断扩大渠道覆盖面，保持精细化投放。

具体产品而言，东吴证券预计水井坊300元价位主力单品臻酿八号销售实现近双位数增长。作为次高端入门价位单品，臻酿八号品牌格调在商务招待、居民宴席场景具有较好普适性，全年动销表现基本符合300元价位行业趋势。

预计中档酒天号陈产品收入同比实现高双位数增长。公司在核心市场补充100-300元价位天号陈产品以迎合当下消费趋势，低基数下自然动销兑现较快增长，中档酒收入占比估算相应由4.1%增长至约6%以上。

逆势显韧性

这一结果难能可贵。首先从产量上讲，统计局统计数据显示，2021年-2024年全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量 715.63万千升、671.2万千升、449.2万千升和414.5 万千升，同比下降0.59%、5.6%、2.8%和7.7%。

同期，全国规模以上白酒企业实现销售收入6033.48亿元、6626.5亿元、7563亿元和7963.8亿元，同比增长18.6%、9.64%、9.7%和5.3%；实现利润总额1701.94亿元、2201.7亿元、2328亿元和2508.65亿元，同比增长32.95%、29.36%、7.5%和7.8%。

在此之前的2017年-2021年，全国规模以上白酒企业利润总额增长都在两位数以上。

在行业调整期，水井坊能够保持营收和净利润连续增长实属不易。更为重要的是，公司明确表示不采取向经销商压货的策略，并强调通过精细化管理和品牌建设实现可持续增长。

在日前举行的品牌战略会上，水井坊总经理胡庭洲强调，水井坊不会通过短期压货来提升销售额。他表示，公司对库存管理有严格要求，压货行为与其“合作共赢”的核心价值观相冲突。他提到，公司更注重提升消费者对产品的喜爱程度，认为“品牌是因，销售是果”，只有消费者认可品牌，销售才能自然增长。

不仅如此，2024年三季度，由于核心产品“臻酿八号”出现价格波动时，水井坊宣布暂停该系列的发货和接单，以控制渠道库存并稳定市场价格。

回暖在望

4月初以来受美国对等关税影响，食饮板块整体跟随大盘震荡回落，白酒板块作为内需核心资产股价走势展现较好的抗风险韧性。

早在3月初召开的两会上，政府工作报告将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”作为第一条，多措并举提振消费能力和消费信心，白酒板块作为顺周期优质资产，估值持续修复。

更早前的2025年春节期间，根据机构调研，白酒动销整体符合预期，同比下滑个位数至两位数，但环比2024年中秋、国庆有明显改善。春节白酒消费整体偏刚性，实现了平稳过渡，优于此前悲观预期。

酒企聚焦消化库存，渠道端心态环比中秋、国庆有所好转，伴随旺季起量，叠加库存消化，信心有所修复，现金流压力亦有缓解。

水井坊抓住春节销售旺季的机会。一季度，水井坊臻酿八号得益于宴席政策，在宴席市场表现尤为抢眼，井台则通过新品序列化裂变积极拓展商务宴请市场，同时高端品牌第一坊也在加力培育。

华鑫证券也指出，2025年春节旺季水井坊密集出货期，整体动销表现符合预期，出货速度较快，库存保持较良性水平。分产品看，臻酿八号位于300元价位带，与其他次高端产品形成相对错位竞争。结合较大力度的促动销政策取得良好出货表现，2025年预计仍保持较好增长势头。

双击来临

目前白酒行业仍处于调整周期，存量竞争更加激烈，市场正加速向名酒企业和优势产区集中。在大力提振消费的政策出炉后，白酒板块作为顺周期优质资产，估值持续修复。上半年筑底、下半年企稳回升成为不少机构的观点。

从人事变动的角度看，总经理胡庭洲作风稳健务实。在掌舵水井坊后，他花了70%左右时间跟团队做一线调研和市场走访，拜访了超过一万名消费者，在市场调研和消费者洞察方面，他表现出了极高的积极性和投入度。

此外，市场正加速向名酒企业和优势产区集中。水井坊作为拥有600余年深厚文化底蕴的名酒企业，坚持长期主义，维持品牌形象。

水井坊是当下行业中较为稳健、务实的公司，这一特质也是当前调整期酒企的核心竞争优势。公司一直拥有较为精致的品牌调性，通过打造首次提出的“国保美酒”概念，并强化与消费者的沟通，有望形成品牌差异化并占领消费者心智。

并且，公司正式确立了打造“水井坊+第一坊”品牌体系，推出第一坊高端新品。“水井坊”定位300-800元，聚焦宴席、节庆场景，主张“喝美酒，庆美事”，井台升级，通过序列感展示产品梯度，希望能够与八号形成双轮驱动。

“第一坊”定位高端（千元价格带），以博物馆级别老酒为核心卖点，主打稀缺性与品牌厚度，不要求短期销量，更注重品牌拉动。主攻团购渠道，品牌短期定位举高打底、待行业需求好转后则是公司品牌向上延展的重要抓手。

在渠道端，水井坊重视渠道库存管理。早在2020年市场出现动荡时，水井坊在二季度即对全系列产品主动停货，在6月底时核心门店库存已下降至2018年时的库存水平。因此，在行业下行期，水井坊受到高渠道库存的拖累相对轻微，厂商关系更良性，收入利润等经营指标相对坚挺，未出现明显下滑。

日前，总经理胡庭洲提到公司“对库存管理有比较严格的要求，不会去做一些短期压货的动作”。公司继续严格管控渠道库存，当前渠道库存处于合理水平。

从经销商打款的先行指标-合同负债来看，2021年以来，水井坊合同负债稳中略升，未出现明显下滑，这意味着公司经营情况良好，去库压力相对有限。

东方证券指出，对比多个白酒发展阶段，全国化次高端酒企均呈现更大业绩弹性。当前经销商小批量进货策略减少库存压力；若经济出现回暖迹象，经销商或存在加库需求，刺激次高端酒企业绩增长。

相比而言，东方证券表示，当前公司业绩相对坚挺，水井坊合理市盈率估值在22倍以上。而目前，水井坊的动态市盈率只有15倍出头。

从投资层面看，市盈率基本先行于业绩增速变化，且其变化幅度往往比业绩增长更大。当前白酒板块已开始进入业绩增速相对底部阶段，即去库存阶段。市场已充分预期板块业绩增速，

因此，东方证券表示，在公司积极推进产品市场改革，受到渠道库存拖累相对轻微而表现出的业绩坚挺情况下，水井坊业绩弹性大，估值向上空间广阔。公司有望在边际回暖阶段迎来业绩和估值的双击。