编辑丨谢长艳

编者按  

今年，创新药发展首次被写入《政府工作报告》，创新药也成了代表、委员们热议的关键词。在细分病种中，由中国农工民主党提交的特应性皮炎首个提案引发广泛关注。从机构的多方解读看，中国医药行业进入转型升级的关键步骤，创新药发展正成为拉动新质生产力的重要一环。近日，多家创新药企在2023年业绩快报中报喜，一些公司首次打破“零收入”的局面，如百济神州泽布替尼全球收入首次突破10亿美元。从肿瘤、减肥、脱发、自免等领域扫描可见，我国创新药领域正加速进入新阶段。而且，创新药进入医保的速度明显加快，80%以上的创新药基本能在上市后两年内纳入医保。 

今年创新药发展首次被写入《政府工作报告》。政策东风正为创新药大发展打开方便之门，市场亦对此抱有非常大的期待，创新药有望迎来戴维斯双击。 

创新药行业涵盖的细分领域众多，对此查理投资的李一丁对本刊表示： “DAC、ADC、抗体、蛋白质降解、RNA干扰以及异体细胞疗法等，都是未来国内炙手可热的研发方向。 ”从病种看，除肿瘤，减重、阿尔茨海默病、脱发以及特应性皮炎等也已成为创新药领域的热门病种。 

一位不愿具名的行业公司董秘表示： “近几年，创新药行业即将迎来历史发展的新高。 仿制药企业正在进行转型升级。 以恒瑞、正大天晴等为代表的国内医药龙头企业经过多年的积累已转型成功，还有如信达、康方、百济等新生代创新药企业已经成为行业的龙头。 未来在政策持续影响下，会有更多企业由仿制药向自主原创新药转型升级。 产业端也将与研究所、高校等科研机构更加紧密地合作，提供资金、人才等方面支持，加速成果转化，会有更多的创新药实现产业落地，带动我国从仿制药大国转型创新药，迈入新的发展阶段。 ” 

对此，亚虹医药董秘杨明远向本刊强调： “在国内医保控费的大局之下，如何在创新药的价格和价值之间寻找平衡，一直是促进创新药产业高质量发展的关键所在。 目前，政策方向已经明了，但细则仍待明确。 但政策释放出大力支持开放、创新的信号，对创新药行业无疑是利好。 ”他进一步分析。 

肿瘤药创新药“实至名归”

ADC赛道或迎景气爆发

春节前的农历2月28日，富国基金新发了一只医药主题公募，该基金拟任经理赵伟明确地表示重点关注创新药投资机会，尤其是ADC及自免领域创新药出海机遇。实际在公募明星医药基金经理中，葛兰、金笑非等多位名将均长期力挺创新药(ADC为抗体偶联药物）。 

在春节后一场公开路演中，赵伟表示：“站在全球角度看ADC、基因治疗、CAR-T、MRA等研发领域，我国都处在比较高的水平和起点，特别是ADC已跻身世界第一梯队，有望成为医药投资主线之一。我国的ADC在研发特异性以及工程师红利上体现出非常明显的趋势，现在很多海外企业在引进国内的ADC。同时，ADC正成为二线肿瘤治疗中重要的方法，特别是肺癌和乳腺癌。同时它和免疫治疗的联用可以在少数病种上往一线领域去治疗。” 

2023年发生在中国ADC领域的出海合作颇为抢镜：据医药魔方数据，2023年中国公司就ADC产品至少达成了11项license-out合作，涉及至少12款产品，其中有7项合作的总金额超过了10亿美元。规模最大的一笔发生在2023年12月，百利天恒研发的双抗ADC（BL-B01D1），以8亿美元的首付款与最高达84亿美元的潜在总交易额独家授权给百时美施贵宝（BMS）。 

生物医药ETF(512290）基金经理梁杏介绍：“随着ADC技术的成熟，ADC作为一类高效靶向化疗，正在显示出与IO联用的潜力。ADC通过特定的连接子将具有细胞毒性的药物连接到单克隆抗体上。ADC药物能够利用抗体与靶细胞的特异性结合，将细胞毒性药物精确地递送到肿瘤细胞内，从而实现高效、低毒的肿瘤治疗。从现在的临床数据来看，IO+ADC有望成为未来5—10年肿瘤免疫的主线。现有的IO疗法中，近一半方案可能从IO+化疗升级为IO+ADC，相关适应症市场有望实现100%-200%扩容。随着中国ADC进入世界第一梯队，未来中国公司有望在IO+ADC浪潮中占据重要地位，实现国际化价值。”不过需要注意的是，曾几何时双抗与ADC是两条互不交叉的平行线，但如今两者之间已不再那样泾渭分明。 

鹏华明星医药基金经理金笑非就看好双抗：“从临床需求来看，目前全球获批上市了14款双抗药物，而国产双抗药物仅有某H股上市公司的PD-1/CTLA-4双抗获批上市，国内研发的空白亟待填补。从获批适应症上看，目前这14款已上市药物适应症以血液瘤居多，但近年来，针对实体瘤适应症的双抗，层出不穷，表现积极，已初步展现出了较大的临床优势与市场潜力，成长天花板较高。” 

“从市场销售端看，双抗药物商业化前景广阔，比如罗氏开发的Hemlibra（艾美赛珠单抗），2023年实现销售额达41.47亿瑞士法郎，同比增长16%，是近20年来FDA批准的首个用于治疗A型血友病的新药，销售强劲有望成为双抗中的药王。最后从研发竞争程度看，可布局的靶点非常多，预计不会形成激烈内卷的格局。无论是从技术可行性、临床需求、适应症丰富程度，还是商业化前景来看，双抗都是一个未来可期的领域。”他进一步强调。 

在分食ADC大蛋糕时，医药类上市公司非常积极，恒瑞医药一马当先。今年1月和2月，公司先后公告收到FDA的认证函，注射用SHR-A2009获得FDA授予快速通道资格和注射用SHR-A1912获得FDA授予FTD，前者是恒瑞自主研发的一款以HER3为靶点的ADC药物，后者为靶向CD79b的ADC药物。 

几乎同一时间段，科创板上市公司迈威生物—U公告，公司在研品种9MW2821获FDA授予“快速通道认定”，用于治疗晚期、复发或转移性食管鳞癌。9MW2821为靶向Nectin-4的定点偶联ADC新药。 

除外，我国布局ADC赛道的代表性企业还包括荣昌生物、科伦博泰、翰森制药等，而2021年开启我国原创ADC产品先河的维迪西妥单抗就是出自荣昌生物之手。 

ADC的火热也折射出肿瘤治疗领域的持续景气。 

对此，在回复本刊时，科创板上市公司亚虹医药高级副总裁曹少华也介绍，早期肿瘤发展到晚期肿瘤是一个逐步恶化的过程。如果将肿瘤患者群体比作一个“漏斗”，最上方是早期肿瘤，随着疾病进展的恶化，往下则是末期的肿瘤患者。实际上，“漏斗”上方的患者也需要获得很好的治疗，但目前在国内，这部分患者往往容易被忽视，存在着较大未被满足的治疗需求。 

她进一步举例分析，以宫颈高级别鳞状上皮内病变（HSIL）为例，这是一种高级别的宫颈癌前病变，约有25%的HSIL可能在10年内进展为浸润性宫颈癌。目前该疾病的标准治疗方式是手术，但对于很多育龄妇女患者来说，基于对生育能力的考虑，她们往往不愿意接受手术。然而，迄今为止，全球范围内该领域尚未有无创的非手术治疗产品上市。亚虹用于非手术治疗的希维她（APL-1702），采用光动力原理，通过高能量的红光杀死肿瘤细胞。这个药械一体化的产品，III期临床试验已达到主要研究终点，目前这也是惟一一个在HSIL这个适应症上做出阳性结果的临床研究。APL-1702有望成为全球首创，中国首发的无创治疗宫颈癌前病变的光动力创新疗法，相信有潜力填补国内宫颈癌前病变领域的治疗空白，打破该领域此前无无创的非手术治疗方式的窘境。 

减重领域热度持续

国企追赶礼来、诺和诺德

春节后的第一周，中外资本市场见证了两家医药公司股价的惊人翻倍，分别是中国的来凯医药和美国的维京治疗（Viking Therapeutics）。 

来凯医药的股价翻倍之旅始于一则关于其新药LAE102的公告。LAE102是一种针对ActRIIA的单克隆抗体，原本用于治疗肿瘤，但在肥胖小鼠模型中，LAE102与GLP-1的联合疗法显示出协同增效作用，有效加大减脂效果，同时避免肌肉流失。国家药监局的药品审评中心已受理了LAE102的新药临床试验申请，这一进展被视为公司在治疗成人肥胖领域的新突破。 

维京治疗的股价翻倍则源于其减肥药VK2735的积极临床试验数据。VK2735是一种双重激动剂，针对GLP-1和GIP受体，用于治疗肥胖症和糖尿病。在二期临床双盲实验中，VK2735达到了主要终点和所有次要终点，显示出显著的减重效果。 

试验结果显示，VK2735在13周的试验期间内，对于肥胖（BMI超过30）和超重（BMI大于27）但存在至少一项与体重问题相关合并症的成年人，显示出显著的减重效果。用药剂量最大的15mg组别效果最好，平均减肥14.6公斤，其中有88%的受试患者减重比例超过10%。即使是用药剂量最小的2.5mg组，也平均减掉9.2公斤的体重，而安慰剂组同期体重只下降1.8公斤。 

这一结果不仅震动了“减肥药双雄”诺和诺德和礼来，也使得维京治疗成为潜在的收购标的，市场对其未来的发展充满了期待。 

“减肥领域前途最明显，肥胖和糖尿病是全球范围内的公共卫生问题。”回复本刊时，查理投资的李一丁说，“目前美国减重药的渗透率是12:1。对于能够提供有效治疗手段的医药公司，市场也愿意给予高估值。” 

李一丁给出一组对比数字，预计到2030年，全球减重药物市场规模有望增至540亿美元，其中2024至2030年的复合年增长率（CAGR）为35%。预计到2025年，全球GLP-1市场规模达283亿美元。对比看，预计到2030年，中国减重药物市场规模有望达到149亿元人民币。预计到2025年，中国GLP-1市场规模达156亿元人民币。 

而在展望减肥药领域的变化时，李一丁谈道：“当前创新药中最内卷的领域莫过于非酒精性脂肪性肝炎，目前已经有多种机制被验证成功了，而且最重要的GLP-1也已经被证明可以明显改善非酒精性脂肪性肝炎的纤维化，随着减肥的患者越来越多，这个市场明显要进入内卷的竞争。” 

当然在国内公司中围绕着减重领域的也不全是利好。本刊注意到，节后派格生物转战港股重启IPO，不过其押宝减肥药赛道6年亏损接近10亿。资料显示，派格生物的核心产品PB-119是一款自主研发、接近商业化阶段的长效GLP-1受体激动剂，主要用于T2DM及肥胖症的一线治疗。公司预计最早于2024年第四季度获得NDA批准并于2025年在中国商业化推出该款产品。而它或许是国内参与这一领域竞争众多企业的一面镜子。 

对此，梁杏强调：“目前GLP-1市场仍被诺和诺德和礼来两大霸主垄断，但国内药企对减肥市场的争夺依然愈演愈烈。华东医药、万邦医药、信达生物、恒瑞医药、天视珍生物、甘李药业、爱美客等多家国内药企都在积极布局减肥药市场。例如，华东医药已经在减肥药领域取得了重要进展，其申报的司美格鲁肽注射液临床试验申请已经获得批准。国内原料药市场也开始了竞争，包括上市公司诺泰生物在内，目前国内已有3家公司提交司美格鲁肽原料药上市申请，预计后续仍有企业将申请。” 

持有类似观点的还有鹏扬基金：“司美格鲁肽核心专利在2026年到期，目前国内主要仿制药厂家均有所布局，2026年就能看到多个司美仿制药的上市销售，2026年之后很快可能司美格鲁肽就会被集采。而GLP-1创新药里，目前国内布局单靶或双靶GLP-1的厂家在大几十家，进入临床2期及以后的管线也不下10个，未来国内可能会看到一个极度竞争内卷的GLP-1减重市场。” 

阿尔茨海默症研发难度较高

多家上市公司期待“龙年破局”

今年1月9日，中国正式批准新药仑卡奈单抗上市，用于治疗阿尔茨海默病。这款药物被美国《科学》杂志列为2023年度十大科学突破之一。仑卡奈单抗是一种人源化单克隆抗体，可清除大脑中的Aβ斑块，从而减少Aβ负荷。临床试验结果显示，该药能显著降低Aβ负荷，减缓疾病进展27%。有业内人士指出，比较现存的3种治疗阿尔茨海默病的单抗（仑卡奈单抗、阿杜那单抗和多奈单抗），还是最新获批上市的仑卡奈单抗略胜一筹。 

国内一众致力于研发AD的创新药企业中，通化金马受到市场关注。去年三季度末，公司旗下长春华洋公司自主研发的一款用于治疗阿尔茨海默病（AD）的药物琥珀八氢氨吖啶片三期临床试验揭盲，初步试验显示该药物有一定的疗效。 

二级市场对这类迎难而上的创新药企业报以掌声：通化金马在去年三季度和四季度大涨了165.63%和56.39%，同花顺炒股软件还为此专门推出了阿尔茨海默病概念股指数，2023年该指数涨幅约为0.57%。 

近期有投资者在投资者互动平台提问，“请问公司目前的生产体系、生产设备和生产规模，是否能满足未来新药上市后的产量需求？”对此，通化金马3月5日在投资者互动平台表示，公司建有专业、专门的新药合成、制剂车间，生产体系按照GMP要求建设，设计产能可以满足国内阿尔茨海默病患者的用药需求。 

除去通化金马外，海正药业、恒瑞医药、先声药业、东阳光药、热景生物、安群生物、亿彤生物、仁迈生物、贝格尔生物、天浚元生生物等企业也在加速进入AD诊断赛道。 

北京某医药圈资深人士向本刊介绍：“目前，海正药业的AD-35处于二期临床阶段，先声药业的PG912处于二期临床阶段，恒瑞医药的SHR-1707处于一期临床阶段。”此外，被业界同样誉为“阿尔茨海默病”龙头股之一的新华制药，去年底在互动平台回答投资者提问时透露：“公司治疗阿尔茨海默病的一类创新药OAB-14正在按要求进行临床1期试验。”而这一领域的跨国药企同样快马加鞭，上述提到的多奈单抗就是出自礼来之手，其在国内的上市申请在去年10月底已经获批，或许登陆国内市场就在龙年。 

与肿瘤诊断类似，AD PET诊断市场方兴未艾，其可以通过PET无创观察脑组织的Aβ。 

去年9月中旬，北京先通国际医药科技股份有限公司的氟[18F]贝他苯注射液获得国家药监局正式批准，这是国内首个获批用于AD诊断的Aβ-PET显像剂，可实现早期、精准、无创的阿尔茨海默病诊疗。 

国内约每六人有一人遭遇脱发困扰

专利无效诉讼成功或成该赛道新契机

庞大的脱发人群已催生出国内千亿级的市场。国内药企在这一领域的屯兵布局旷日持久，早一点的有康缘药业的防脱发仿制药米诺地尔酊；而实际上米诺地尔和非那雄胺是全球仅有的两款批准上市的治疗雄脱的药物（雄脱的全称为雄激素性脱发，占所有脱发类型的90%以上），但后者因在实际中可能造成其他副作用而应用不如前者。当前在国内，除去米诺地尔酊外，振东制药的达霏欣和三生制药的蔓迪占据了绝大多数市场份额。 

一众医药创新类的上市公司也相继地在脱发领域有所斩获，多家上市公司所开发的斑秃适应症已经处于临床三期：比如创新药龙头恒瑞医药研发的JAK1抑制剂SHR0302（艾玛昔替尼），科创板公司泽璟制药研发的1类创新药JAK1/2/3抑制剂杰克替尼片等。此外，处于临床二期的是深市公司科伦药业自主研发的创新小分子JAK1/2抑制剂KL130008胶囊。 

而港股的医药类公司也不甘落后，2月1日，开拓药业披露公告显示，其自主研发、潜在同类首创的KX-826与米诺地尔联合治疗中国成年男性雄激素性脱发(AGA)的Ib/III期临床试验已于近日获得国家药监局批准，用以评价KX-826与米诺地尔联合治疗中国成年男性AGA患者的有效性及安全性（不过稍早前该公司的KX-826单药III期临床试验受挫）。 

那么，问题的症结出在哪里呢？根据上述北京某医药圈人士介绍，其实上述国内现存的严格意义上都是仿制药，并且即便想成功仿制国外大药企的创新药都是困难重重，毕竟专利的门槛不容易迈过。不过今年元月发生的一件事或许会成为内地药企逐鹿脱发赛道的契机。1月中旬，国家知识产权局针对巴瑞替尼一篇化合物专利CN200980116857.7发出无效宣告请求审查决定书，宣告专利权全部无效。无效宣告请求人为南京的某医药科技有限公司。这意味着，国内仿制药企或许有机会蚕食巴瑞替尼的市场。不过，这并非这场专利战的最终结局。在收到无效宣告请求审查决定书的3个月内，礼来/Incyte可以选择进行上诉。 

资料显示，巴瑞替尼是一款JAK1/JAK2口服抑制剂，可阻断JAK激酶家族成员活性，从而抑制炎症的激活，攻克疾病。该药最初由Incyte研发，2009年12月礼来入局，以7.55亿美元与Incyte达成合作开发、商业化巴瑞替尼的协议。而巴瑞替尼商业的成功，主要是拿下了斑秃这一适应症。然而，巴瑞替尼相关专利在2029年才将到期。对此，国内仿制药企对巴瑞替尼发起了专利无效的诉讼，并取得了暂时成功。 

就此，上海某医药产业不愿具名人士表示：“国内资本只会投国外已经证明成功的靶点或机制。企业成功需要的是尽早进入一个新的靶点，而不是大家都再去赶热点。提高运营效率，在创新药领域永远是快字当头。” 

自免赛道创新药逐渐进入兑现期

特应性皮炎市场规模前景可期

安信证券研报表示，随着度普利尤单抗、司库奇尤单抗等创新药在国内市场的迅速放量，既往自免领域“患者多但市场小”的认知正在被颠覆，叠加国内自免领域创新药进入兑现期的大背景，国内自身免疫疾病市场崛起在即，该领域有望成为肿瘤之后另一大疾病市场；同时其认为特应性皮炎领域相关标的存在较大的投资价值。 

实际上，虽然特应性皮炎并非致命性疾病，但它所带给患者的痛苦难以言说，而且特应性皮炎患者常合并其他过敏性疾病和心血管疾病，这进一步增加了患者的痛苦，而且想要治好很难，很多患者需要终身用药。 

目前针对特应性皮炎的创新治疗药物主要有IL-4R单抗、JAK抑制剂等，治疗效果可观。从国际来看，这一领域当仁不让的医药巨头是赛诺菲，赛诺菲的IL-4R单抗度普利尤单抗于2020年6月在中国首次获批上市;康诺亚的IL-4R单抗Stapokebart(CM310)目前已有多项适应症处于临床III期。尤其2023年以来国产IL-4R研发进展不断，10月康诺亚发表了Stapokibart针对特应性皮炎的III期临床数据，2023年8月和11月，三生国健和康乃德先后发表了SSGJ-611和Rademikibart针对特应性皮炎的II期数据。 

如果寻找特应性皮炎的国内龙头上市公司，或要首推在科创板和港交所同时上市的诺诚健华。2023年12月中旬，诺诚健华公布ICP-332的II期临床试验，从而评估在中重度特应性皮炎患者中的安全性、有效性、药代动力学和药效学特性，并获得积极数据结果。总体来看，ICP-332的安全性，有效性数据表现优异，具备在TYK2领域治疗特应性皮炎的First-in-class潜力。虽然此前该抑制剂在治疗斑块型银屑病上取得突破,但全球尚无TYK2抑制剂获批用于治疗特应性皮炎。由诺诚健华自主研发的ICP-332有望成为该领域的靶点药物。 

当然在港股上市的康诺亚也同样被诸多业内从业者看好,其原因是在国内特应性皮炎领域，康诺亚的CM310和CM326的产品组合具备很强的竞争优势，同时今年CM310的获批预期，意味着康诺亚或将迎来首个产品的商业化时刻。需要强调的是，公司的核心管线CM310与达必妥是同一靶点。 

今年两会期间，皮肤科“一号疾病”——特应性皮炎的首个提案也备受关注)。在书面回复本刊时，前述上海某医药产业不愿具名人士也有所提及：“从大的治疗领域来说，癌症还是最热的赛道，也是竞争最激烈的赛道。其次，应该是自身免疫疾病，目前在国外排在第二位，但国内市场不大，但却是未来增长的重点。” 

创新药开启走出国门元年

墙外开花香气扑鼻

随着国外恢复国内创新药上市审查，2023年我国创新药出海彻底打开了新局面。比如，2023年2月，和黄医药呋喹替尼授权武田，创小分子授权新高。付款总额可高达11.3亿美元，包括4亿美元首付和7.3亿美元里程碑，及基于净销售额的特许权使用费，交易金额在国产创新药海外授权交易中位居前列。再比如，2023年10月君实生物PD-1抑制剂特瑞普利单抗，11月亿帆医药第三代白细胞生长因子艾贝格司亭α注射液均获得FDA批准上市。 

尤其2023年12月，百利天恒与BMS达成合作授权协议，将全球BL-B01D1（全球首创的EGFR×HER3双抗ADC药物）的中国大陆外全球权益授权给BMS，将获得8亿美元预付款、5亿美元近期或有付款，及最高可达71亿美元的里程碑金额，潜在总交易额最多将达到84亿美元，打破中国创新药出海授权纪录。这项全球独创、疗效优异的泛癌种潜力创新药的大额交易充分展现了创新药研发从“Fast-Follow”到“Me-Better”再到“First-in-class”的不断突破。 

对此，财通资管医药基金经理易小金分析：“中国创新药走向国际，是一个系统工程，从药品生产到质量控制，再到临床试验的设计、过程管理等，要求所有的参加单位都要合乎FDA要求，路程非常漫长。首个国产PD-1出海获批出海成功是具有里程碑意义的，说明中国的临床研究达到了国际最严格标准的要求，也是国产创新生物药走出国门的元年。” 

“此次出海成功离不开突出的临床试验结果，也意味着，只要属于未被满足的临床需求、设计科学、数据质量好、疗效显著的试验，便有望能够通过FDA的审批。”他进一步强调。 

书面回复本刊时，国内某创新药企业的一位中高层坦言：“在一、二级资本市场大幅缩水情况下，很多新创型医药公司，包括已经进入资本市场的头部公司面临现金流紧张甚至枯竭、新融资又没有着落，陷入难以为继的境地。一些公司不得不裁人员、砍管线、卖青苗，也就促进了中国创新药的出海。” 

他也举了一个创新药出海失败的例子：“天境生物2023年9月被艾伯维通知终止双方关于相关CD47抗体的许可和合作协议。2020年9月，天境生物与艾伯维达成CD47抗体海外授权合作时，这笔交易潜在总金额接近30亿美元。公司出海失败主要原因还是CD47靶点的成效性及开发难度，CD47是近年来最受关注的靶点之一，但该靶点还未有药物获批上市。” 

不过他也强调，该公司的出海虽然受挫，但仍然是国内创新药出海的先驱，想要通过对外授权获得国外药企的青睐，核心仍然是坚持自主创新，针对未满足的临床需求和创新靶点做差异化的研发，国内药企不应因部分失败案例而放弃出海。实际在后疫情时代，海外创新药交易热度明显升温，中国药企敢于走出国门也是实力的体现。根据财新的统计，去年中国创新药实现全面净出口，披露的对外授权交易总额突破450亿美元，今年1月就突破百亿美元。 

在这样的大背景下，跨国药企来中国买药的新潮流有望在龙年更为流行，当然这背后得益于政策利好的升温。 

医药创新资金价值最大化是关键

学习海外先进经验或着重三点

根据生物医药ETF(512290)基金经理梁杏团队的介绍：“创新药从研发到上市的整个过程涉及多个阶段，包括临床前研究、临床试验、药品审批等。每个阶段的投入都因药物的类型、研发难度、市场需求等因素而有所不同。一般来说，创新药研发的临床前研究阶段需要5到6年，花费约为1.5亿美元。临床试验阶段分为I期、II期和III期，分别需要1到2年、2到3年和3到4年，对应的投入大致为800万美元至2.5亿美元、2000万美元至3.5亿美元和3000万美元至5亿美元。最后，药品审批阶段可能需要1到2年，花费约为1亿美元。此外，药品上市后还需要进行上市监测。” 

“整体创新药研发到落地的费用区间为2亿-12亿美元，以上数据仅作为一般参考，并不能代表所有创新药的研发投入。对于任何一家制药公司或学术机构，候选药物在临床前阶段经过严格优化后，推进到I期临床是一项巨大的成就。然而进入临床阶段后，将有90%的候选药物会在I、II、III期临床试验或药物批准过程中失败。考虑到上市失败的药物，均摊到每个产品的实际研发费用会更高。”她具体列举了一组海外的数字，“以白细胞介素-2（IL-2）为例，Nektar的IL-2曾经被寄予厚望，公司股价曾突破100美元（目前0.6美元左右），股价大幅回落的主要原因在于IL-2在肿瘤上的III期临床失败，而失败的原因就在于因药物副作用而无法提升产品剂量，从而导致产品疗效未能体现。” 

销售收入方面，梁杏用一个假设案例呈现回报。假设创新药产品X在上市后，年销售收入达到5亿美元，并保持5年专利保护期内的独家销售权。净利润扣除生产成本、销售费用、税费等后，假设年净利润为销售收入的30%，即1.5亿美元/年。在5年的专利保护期内，总销售收入为25亿美元，在5年专利期后的5年按照销售额每年10%的速率递减，上市后十年销售总收入42.5亿美元，总净利润为12.75亿美元。 

建信基金明星医药基金经理潘龙玲强调：“其实单个成功产品的回报率非常可观，血液肿瘤经典药物伊布替尼，上市前总研发成本3.28亿美元，艾伯维报表（艾伯维拥有美国地区权利）2015—2023年累计净收入却达到323亿美元，强生报表（强生拥有美国以外地区权利）2014—2022年累计净收入达到223亿美元，总体实现了较高的投入产出比。” 

财通资管基金经理易小金解释：“新药研发具有双十定律，也就是说一款全球新药（FIC）的问世，往往要花费10年时间，投入至少10亿美元，周期长、风险大。确实创新药的研发具有很大风险，越靠近临床后期试错成本越大。据BIO统计，2011-2020这10年期间，药物开发项目从1期临床到获得美国FDA批准上市的成功率平均为7.9%，所需要的时间平均为10.5年。 

同时在消费端，患者支付的药费不仅包含了成功上市药物的成本，还有背后失败品高昂的试错成本，以及满足企业的盈利需求。一款创新药的盈利窗口往往不到10年，在度过专利保护期之后仿制药也将入场，会极大拉低药品利润率。经过研发阶段，因为成本、审批仍会刷掉一部分产品。真正从研发走到上市的创新药，差不多只有10%不到。因此，创新药是一个高投入、高风险也应该高回报的模型。” 

“创新药公司研发费用高无法避免，但是资金毕竟是有限的，如何根据实际情况循序渐进和合理使用将资金价值最大化是关键。所以核心并不是一定要降低研发费用，而是如何高效使用研发费用，使得投入产出比最大化。从研发费用使用角度来说，研发费用的高低并不是评判一家公司好坏的标准，还应根据产品实际情况（比如适应症大小、创新程度、公司定位）等多个角度去考虑。”他进一步解释。 

梁杏举了一个国内龙头公司例子，恒瑞医药2019年12月获批的注射用甲苯磺酸瑞马唑仑是一种短效的GABAa受体激动剂，用于常规胃镜检查的镇静，是1类创新药。研发费用在恒瑞产品种中最低，仅7135万人民币。据药融云数据，注射用甲苯磺酸瑞马唑仑上市首年——2020年销售额便达2637万元，2021年H1销售额达6383万元，仅一年半便覆盖研发费用。 

李一丁也强调应辩证看待创新药高费用：“药企如果拥有一个明星药物，那么在早期这个药物可以为药企带来高昂的回报，一旦其面临专利悬崖，这个药物的销售额就会变成一个‘天坑’。药企若是没有新药物来填补这一天坑，业绩不可避免出现下滑。也正因此，药企需要提前应对，投入高额的研发费用，避免滑铁卢的出现。” 

他举的例子是国际巨头默沙东：“其打出了非常规组合拳。2023年，其营业收入为601亿美元，但研发费用达到了305亿美元，占比超过50%。看似极高的费用率，原因并不难解释，默沙东拥有极大的增长焦虑。目前，K药仍是公司的核心收入来源。2023年，K药收入达到250亿美元，占总收入的比重达到41%。然而，一个残酷的现实是，K药的专利将于2028年到期。在此之前，默沙东管线中能够媲美K药的潜力选手，并没有出现。2023年，公司收入规模第二大的是HPV疫苗，为88.86亿美元。事实上，HPV疫苗放量也进入尾声阶段。目前，其核心增量来自中国女性市场。明年国产9价HPV疫苗或将面世，这会极大冲击默沙东的市场份额。去年10月，默沙东以220亿美元的总价打包拿下了第一三共的HER3-DXd、I-DXd、R-DXd三款ADC药物权益。完成对Prometheus的并购，总额达到108亿美元。通过该笔收购，默沙东囊括了Prometheus的TL1A抗体PRA023，在IBD领域卡住了身位。” 

此外，目前国内的创新药发展或冷热不均，本文此前列举的赛道似乎快马加鞭，但是在罕见病领域似较为落后。“目前国内能够让公司盈利的大部分还是肿瘤药物，和代谢类疾病等针对大量人群的药物。罕见病药物主要还是依赖进口，2020年全球罕见病药物市场规模为1351亿美元，中国罕见病药物市场规模为13亿美元。悬殊的差距，体现了罕见病药物在中国市场的乏力，包含了市场对于国内支付环境难以支持罕见病药物放量的悲观预期。罕见病患者规模不大，用药基数有限，研发成本高昂，导致罕见病药价往往不菲。海外由于有医保、商保的全面覆盖，因此罕见病药物往往能够快速放量。不过，国内支付环境相对较弱，对于药企而言似乎难以赚取超额利润。”查理投资强调。 

对于逐渐进入正轨的中国创新药产业来说，潘龙玲建议学习海外三点经验： 

一是海外的创新药拥有商业化保险支付支持，允许创新药物自主定价以及每年进行一定幅度的涨价，因此拥有更大的创新药市场及一批活跃的创新药公司。我国创新药支付目前则以国家医保为主，商业保险参与度较低，市场潜力有较大提升空间。 

二是海外创新药同质化竞争少，有效竞争和协同更多，审评审批体系高效，审评机构专业度高，审评审批要求高。海外市场鼓励优效和差异化，简单的“Me too”类药物开发公司难以获得融资，在审批上难度也较大。 

三是海外创新药公司估值体系历史悠久，一级市场及二级市场定价相对合理，公司可以合理估值获得融资或者被并购的机会，从而继续推动产品开发。我国创新药公司目前数量不多，估值体系尚未成熟稳定，并购环境尚未成熟。因此融资波动较大，并购较少。 

至于在当前产业大发展环境下应该向国外学习哪些经验，有业内人士指出应该学习我们的近邻日本。她对比分析指出：“政策环境端，为降低医保负担，日本政府20世纪70年代开启了医保控费。1988年启动药物全面集采，日本集采后医药行业发展经历了仿制药积累期、集采阵痛期、创新药红利期、创新药出海期四个阶段。日本政府为减少集采对于药企创新性的打击，在1980—1990年期间出台多项鼓励创新政策，如加快创新药审批、延长创新药专利期等，对药企创新激励效果显著。我国政府对于实质性创新药扶持力度日益加大，这与当年日本政府十分相似。在集采与鼓励实质性创新药的双重加持下，我国优质的创新型本土药企如果能持续做出Me-Better甚至Best in Class的优质创新药，极有可能和武田制药、安斯泰来、第一三共等一样走上TOP跨国制药企业之路。” 

“随着我国创新药研发投入增加，创新药技术发展，已有多家公司通过授权等方式将产品推向海外市场，真正具有创新性的药品有望实现国际化价值。”她进一步强调。 

（本文已刊发于3月16日《证券市场周刊》，原标题为《政策暖风催化，创新药进入加速发展期》。文中提及个股仅做举例分析，不做投资建议。）