全产业链条支持创新药方案的审议通过标志医药已见政策底，基本面、估值与配置同样位于历史底部，当前可以对医药乐观起来。

近2个月来，医药板块自高位回调17.5%，板块再度调整至历史底部区间，当前申万医药板块市盈率（PE）近10年分位数仅2.8%，市销率（PS）与市盈率（PB）更是分别仅有1.9%和0.3%。随着《全链条支持创新药发展实施方案》正式获得国务院常务会议审议通过，成为行业反弹的催化剂，政策底已现。

华福证券认为，2018年以来医药行业受到政策、疫情及国内外大环境影响，整体增速有所回调，但长期稳健向上趋势不变，医保资金在控费背景下支出仍持续增长。医药板块内部各板块分布较早期变化较大，新时代下行业有望迎来持续的结构性机会。

历史回顾

根据华福证券的总结，医药板块自2008年来，主要经历了三轮历史大底：

2008年11月：行业第一次历史大底，医药板块（申万）下跌57.1%（2008.1.1-2008.11.4），最低PE估值19.6倍。

行业基本面：仍处于三大医保全面覆盖下支付能力提升，需求释放，基本面很强；二级医药上市公司结构：同产业现状，医药上市公司以传统中药、化药为主，但化药市值超中药市值；外部环境：2008年金融危机导致全市场回调。

二级表现：虽然全市场泥沙聚下，但是医药板块在强基本面支撑下，防守性很强，板块在当时通胀环境下受高度认可，且2009年新医改政策开始施行，板块触底后迎来迅速反弹，走出“V”字行情。

2012年1月：行业第二次历史底部，2011年全年医药板块（申万一级分类）回调30.9%，最低PE估值25.5倍。

行业基本面：仍处医药行业需求充分释放，但医保支出增速超过收入增速，医保资金初步压力情绪出现，2011年开始有控费措施实施，安徽开始采用了“双信封”招标模式以及实行了“量价挂钩”“单一货源承诺”等办法，政策端出台《药品出厂价格调查办法》，导致行业增速确实有所放缓。同时2011年行业“黑天鹅”事件较多，如重庆啤酒乙肝疫苗、贵州16家血浆站关停等；二级医药上市公司结构：早期医药上市公司以传统中药、化药为主，但中药市值反超化药市值；外部环境：市场整体亦迎来明确下行周期，2011年上证指数下跌21.7%。

二级表现：本轮压制下医药板块出现短期回调，直到2012年末迎来明确底部反弹，主要系新医改以来，医保支出开始明显扩面增长，且2012-2013年明确出台《医药工业十二五规划》、《生物产业发展规划》、新版基药目录等利好政策。

2018年12月：行业第三次历史底部，医药板块下跌37.6%（2018.5.27-2018.12.22），最低PE估值24倍。

行业基本面：2018年国家医疗保障局成立，开始启动“4+7”带量采购，拉开长期集采控费的序幕，集采和医保谈判也逐步成型，传统医药企业承压显著；2018年疫苗事件对行业情绪同样影响较大，导致板块整体低迷；同时，2017年10月,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，2018年创新鼓励政策持续出台，医药创新热度高涨；二级医药上市公司结构：中药相对占比下滑显著，器械、服务明确增长；外部环境：2018年以来中美贸易摩擦，行业整体有所调整，而且恢复上行周期。

二级表现：本轮底部区域2019年初迎来板块反弹，更多的是行业内新兴的部分板块开始发力，如创新药械、医药外包（CXO）、医疗服务药店等，本质还是高景气板块和创新药更为强势。

回调分析

根据华福证券的研究，本轮医药板块下行周期自2021年中旬以来，已持续3年，板块整体回调50.9%（2021.6.30-2024.7.4），7月4日最低估值23.3倍再度调整至历史低点，近三年的调整主要系以下原因：

一是行业周期：2020-2021年新冠背景下医药板块超涨显著，估值高位后回归均值，CXO板块确实呈现周期属性，投融资下行周期兑现的业绩，及中美关系均对相关板块带来负面影响，同时近年来消费整体疲软，亦对医药消费相关板块带量一定压制。

二是医保控费：从带量采购和医保谈判控价到近期的同价比价政策，一定程度上压制了行业增速，板块情绪影响显著。

本轮底部区间，已经历数次触底时点，但都很快迎来反弹。

2022年9月：本轮第一次触底，板块下调41%（2021.6.30-2022.9.26），最低PE估值20.9倍，估值位置达到2008年以来最低，主要高位持续下调叠加2022年疫情的情绪影响。然而，考虑疫情期间有较多新冠相关增长需求，如药品、疫苗、手套、口罩等，因此行业当时有部分虚高的一次性收益，实际估值没有表观那么低，9月后随着疫情政策缓和的预期迎来反弹。

2023年9月：本轮第二次触底，板块下调19.4%（2023.2.3-2023.9.8），最低PE估值24.3倍，2023年的调整主要系疫后有一定疫情相关基数需要消化，同时主业恢复略低于预期，行业情绪低迷，在业绩短期影响逐步出清后，再次迎来超跌反弹。

2024年2月：本轮第三次触底，板块下调24.1%（2023.12.8-2024.2.5），最低PE估值22倍，本轮调整主要系大环境整体流动性危机所致，医药行业需要消化2023年一季度疫情放开需求爆发的高基数，因此2月中旬随大盘反弹至3月后由于一季度业绩压力又迎来一定回调，4月下旬业绩消化后重回高点；4月反弹主要是由于市场预期二季度有望改善，但当前跟踪下来4-5月也有高基数压力，院内增速一般，同时院外消费在当前大环境同样承压，政策面上近期又有比价四同、集采提质扩面等影响，导致行业整体再次调整至当前的底部位置。

板块表现

华福证券认为，从2024年3月创新药进入政府工作报告开始，到本次正式通过全链条鼓励创新药方案，再次明确创新药属于新质生产力，有望成为医药行情的矛，从投资角度以下两点很重要。

一是商业化：加快入院和除外支付明确利好核心管线进入放量期的公司，国内创新药发展已经好久，到了放量阶段，一方面企业第二增长曲线开始发力，另一方面生物科技（Biotech）开始兑现，有部分公司将扭亏盈利。

二是全球竞争力：全链条鼓励创新不同于以往，很强调真正具有全球竞争力的新药，未来或有研发、应用支持目录出台，看好拥有全球竞争力的大品种。

通过回顾历史医药行业至暗时刻，华福证券认为医药行业已经出于明确底部位置，全产业链条支持创新药方案的审议通过标志医药已见政策底，行业在2023年三季度的低基数上2024年三季度同比业绩增速应不错即行业基本面见底，考虑当前配置和估值，华福证券认为当前或为市场底，对医药可以乐观起来了。

虽然医药每次调整其基本面和外部环境都有不同，每次反弹板块表现亦有不同，最重要的还是产业趋势，医药及其细分领域的基本面很重要。华福证券认为在支付端仍有压力和老龄化的大背景下，医药仍会结构性分化，不能简单按照之前大板块投资。短期医药投资重点在于创新主题和中报业绩超预期。

投资策略为：调存量、寻增量、求变量。其中，调存量：支付端追求性价比——进口替代和需求端疾病谱变化，以老龄化为核心；寻增量：技术突破或革新——创新药械和国际化赚老外的钱，以出海为核心；抓变量：新一轮国改再出发——国企改革和行业集中度提升并做大做强的必然趋势，关注并购重组。

根据华福证券的建议，医药行业中长期配置思路有五条主线：一是创新药械：符合国家新质生产力方向，预计有持续政策催化且部分公司进入商业化兑现放量阶段。二是国企改革主题：新国九条下国企确定性高，国资委对上市公司经营及市值提高要求，重点国药系，如中药业绩好，血制品有整合；三是中药：政策环境好或有基药催化，高股息有业绩符合当前市场风格，关注基药和高分红非处方药（OTC）；四是医疗设备：股价调整充分，关注招标情况，预计三季报或有体现，可提前布局；五是原料药：业绩不错，筹码较好，行业或现拐点，同时减肥药产业链开始体现业绩。