编者按

查尔斯·D.埃利斯博士被美国权威杂志誉为“华尔街最聪明的人”，他创立了格林威治合伙公司，曾任美国CFA协会的主席，在30多家投资机构担任管理合伙人。

他致力于让投资者了解股市的真正运作方式，以及个人投资者如何才能确保自己成为长期赢家。

早在1975年，埃利斯就提出，投资变成了失误送分的比赛。他将自己对美国股市的观察和研究成果写成文章“The Loser’s Game”，发表于《金融分析杂志》，赢得了专业的格雷厄姆和多德奖。文章的中心思想可以用一句话概括：基金经理参与的股票投资，已经从制胜赢分定胜负的比赛，转变成失误送分定胜负的比赛。

那么在新的市场环境下，该如何赢这样的比赛呢？

他用了五十来年思考这个问题，并在投资实践中不断检验自己提出的方法，事实证明，他在书中所讲的指数基金投资原理和方法非常专业也非常有效。现在全球规模最大的指数基金——先锋标准普尔500股票指数基金，就是先锋集团创始人约翰·博格受埃利斯这篇文章启发而设立的，埃利斯后来也应邀加入先锋集团董事会。

在近期出版的《赢得输家的游戏：投资者如何长期战胜市场》第8版新书中，埃利斯一如既往地分享了如何以更低的成本、更小的风险、更少的时间和精力在投资中取得长期成功，帮助读者在如今这个越来越难以预测的市场中制胜。同时新增了关于债券投资、行为经济学、技术和大数据探讨的章节。

我们经授权摘录书中第17章《为赢而战》内容，以飨读者。

为赢而战

赢家相争更强者胜的投资比赛，所有投资人都可以参加，所以，我们每个投资人，都能成为一个真正的赢家，这几乎可以说是很容易的。几乎是，但并非肯定是。

投资成功的第一个秘密，就是每个投资人就必须根本不要听那种“战胜市场”的大忽悠，投资行业里的广告到处都在大肆宣扬，你能战胜市场，经常这样打广告的是谁？那些证券公司，那些主动管理型基金公司，还有那些靠提供投资操作建议来赚钱的所谓股票市场分析专家，其实他们和市场先生是同伙。

投资成功的第二个秘密是，每个投资人都必须亲自决定，自己想要制定一个什么样的投资基本方略，以后不管市场是好是坏，都会坚持不动摇，这样天长日久，就会有最好的机会产生自己最想获得的具体投资成果。

投资基本方略就是具体明确的一条总路线，把你的长期投资目标和你每天的投资操作工作联系起来。如果你的投资基本方略不是经过认真仔细考虑之后慎重决定的，那么它就会是临时决定或者“胡乱拼凑”而成的。赢得投资比赛的投资人，并不是彼此之间进行竞争对抗，他们只是与自己竞争对抗。你能多年长期坚持你的投资基本方略不动摇吗，特别是在市场先生大起大落大折腾的时候？

大多数投资人认为，投资是很多行为非常复杂地混合到一起的综合体，有个办法可以轻松地化复杂为简单，帮你解开投资的谜团，就是把投资分成五个层面的决策，投资者可以一层一层地逐一决策：

第一层投资决策：长期投资目标与大类资产配置。决定你的长期投资目标，再决定你的大类资产配置，股票、债券，可能还包括其他类型资产，这些大类资产的最佳配置比例是多少，能帮助你实现预计的收益目标。

第二层投资决策：子类资产配置。决定你的股票配置比例：不同类型股票的合适配置比例，比如成长股与价值股、大盘股与小盘股、国内股与国外股。债券配置也是如此。（与此类似的是，如果你有一个很大的投资组合，也要对每一个大类资产下面的子类资产再进一步分类，决定合适的配置比例。）

第三层投资决策：选择投资方式。对个人投资者来说，就是要么选择买主动基金，要么选择买指数基金。正如我们之前讲过的那样，对大多数投资者来说，低成本的指数基金才是最好的长期投资选择。

第四层投资决策：选人。如果选择使用主动投资，那么你要决定选择买哪个基金，或者选择哪个基金经理，来管理你整个投资组合的每一块子类资产。（不幸的是，大多数投资人都集中大部分的时间和精力来做这一层投资决策。）

第五层投资决策：选股和选债。具体选择股票和债券，进行买卖交易。

花费成本最少但是创造新增价值最多的投资决策，就是第一层决策基本上正确设定你的长期投资目标和大类资本配置。最后两层投资决策，第四层选择基金经理和第五层选择投资种类及买卖交易，花费的成本费用最高，但是创造新增价值的可能性最小。（此外，证券交易相关的税收和运营成本也会高得多，因为你越是积极努力选股，就会越是额外做出过多的交易行为，而每多做一次交易都要多支付一些交易佣金和印花税。）

这就是失误送分定胜负的比赛讽刺到极点的地方了：经常把我们整得目眩神迷的是第五层决策，是在选股和交易决策上获胜的行动和机会，而选股交易正是市场先生最喜欢也最擅长的地方了，这属于失误球送分少者胜的比赛，你参加比赛的成本很高，而获得的回报很低。更糟糕的是，寻找战胜市场的方法，会让我们分心，不再专注于大类资产配置决策，第一层决策的成本很低，回报却会非常大。

因为资产配置几乎都可以通过低成本指数基金做到，所以那些考虑买主动基金进行主动管理的投资者，应该建立一个客观的业绩基准，来量自己选择的基金经理值不值：当你选择基金经理时，不要只听他们口头上“令人高兴的业绩承诺”，而要看他们创造的实实在在的超越市场指数的增量收益，能不能超过你为选择主动管理型基金经理额外付出的成本和额外承担的风险，还绰绰有余。（参见第23 章对基金管理费的讨论。）

请注意这个非常重要的现实情况：大多数主动管理型基金经理，都梦想能够进入所有基金业绩排名前10%。有一个保证你业绩排名能够进入前10%的方法，又简单又容易，就是在任何相当长的期限内进行指数投资。有证据清楚地表明，只要年限够长，指数基金总是能够业绩排名进入前10%。

如果你不想使用指数基金，想自己选择主动管理型基金经理，由他们来精挑细选个股，让自己投资组合的选股不同于整个市场形成的股票组合，你必须花些时间来搞清楚以下几点：一看选股策略，这个基金经理是如何让投资组合不同于市场的（例如，是重仓押注在少数股票上，还是非常青睐某一个具体的市场板块而重仓持有这个板块）；二看选时策略，这个基金经理是什么时候这样做的（是持续这样做，将其作为长期投资策略的一部分，还是偶尔这样做，将其作为短期战术安排）；三看可信任程度，这是最重要的问题，为什么你可以确信，这位基金经理采取这些投资操作行为，就能获得有利的长期增量收益。如果你认为，要做出这些非常困难的投资决策，只靠你一个人就能全部搞定，我劝你还是再好好想想，三思而行。在股票市场这个投资大学校里，现在要多次遭受严重打击当头棒喝才能顿悟投资真谛，学费很高，好处很少。

时间长短，正如我们已经看到的那样，是最重要的单一因素，能够区分出对一个投资组合来说合适的投资目标，明显不同于对其他投资组合来说合适的目标。关键是看投资时间跨度有多长，在此期间，你的投资组将会一直忠实地坚持一个可持续的投资基本方略不动摇，在此期间你每过段时间会耐心地评估，投资结果是否符合你的投资目标和投资基本方略。

你的个人投资收益要求，要排除在投资基本方略讨论之外，只是因为你想要有更多的钱，却没有承担更多风险，这样做根本不会大幅提高你的投资组合收益率。按照投资人想要每年花多少钱，来制定投资组合的业绩目标，认为你能够而且应该用支出需求倒逼投资收益，实在是一个非常愚蠢的想法。有时，这种完全不合情理的任性想法，就体现在养老基金的投资管理上，他们把自己精算时设定的投资收益率，拿出来作为基金投资管理的“指引”，用养老金支出需求倒逼养老金投资收益。有时大学管理层也是这样做的，大学的董事会主席坚持要求学校的捐赠基金要争取实现更高的投资收益，以弥补学校的预算赤字。有时，个人投资者也是如此，这些个人投资者想要强迫他们的退休基金赚到更高的投资收益，以资助他们更加大手大脚地花钱享受更高的生活水平，而这么高的投资收益预期，完全超出了他们的退休基金能够维持下去的收益水平。以上所有这些做法，形式不同，实质相同，都像小孩子我想要什么你就得给我什么的想法一样幼稚，愚蠢透顶，荒唐至极。

你的支出决策从来不应该左右投资决策，应该恰恰相反。你的支出决策应该最明确地受制于你能实现的投资业绩结果，而你能实现的投资业绩结果主要取决于你的投资基本方略和整个市场收益水平，因为，坦白地说，市场才根本不在乎你想花多少钱呢。

一次又一次，几乎每过5年或10年，系统地检查你的整体财务资源状况，这是个很合适的做法，相当于给你自己做一次系统的财务和投资体检：你的总体财务资源、支出目标、市场经验、风险容忍程度、投资期限跨度。所有这些都是建立你个人投资基本方略要考虑的关键因素这里有几个简单的测试标准，可以用来检查你的每一项投资基本方略：

你的投资基本方略，如果实施的话，能实现你的长期投资收益目标吗？

你的投资基本方略是不是用白纸黑字写得清清楚楚、明明白白，就是交给一个你不认识却很能干的投资专业人士，比如一个基金经理，他也能够按照你写的投资基本方略来管理投资组合，而且清清楚楚地贴合你的真正意愿？

你是不是过去一直能够坚持你的投资基本方略不动摇，即使是在过去50年最糟糕的市场行情下也是如此，比如在2008年的金融危机中也不动摇？

投资基本方略是不是客观现实地进行设计，符合你作为一个长期投资人的真正需要和真正目标？

一个健全合理的投资基本方略，符合以上所有这些测试标准。你的投资基本方略能吗？

（嘉宾观点仅代表个人，不代表本刊立场。）