作者：刘丽，山西证券股份有限公司产业与战略发展研究部负责人、非银首席；孙田田，山西证券股份有限公司产业与战略发展研究部非银分析师

2023年10月，中央金融工作会议首次提出“培育一流投资银行和投资机构”，将投行体系建设纳入金融强国战略框架。2024年3月，证监会进一步明确行业发展“路线图”，力争通过5年左右时间，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势；到2035年，形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。同时，明确“鼓励中小机构差异化发展、特色化经营”，引导中小券商立足股东资源、区域优势与人才储备做精做细。此后政策导向持续强化，一方面推动各类机构专注主业、完善治理、错位发展；另一方面明确中小券商的转型定位是“精品投行、特色投行和特色服务商”。行业竞争逻辑已从全面铺网、拼牌照、冲规模，转向在细分赛道、特色客群与重点区域构建核心竞争力。一系列政策组合，为中小券商跳出同质化内卷、走“小而美”精品特色化发展道路提供了清晰的制度指引与政策支撑。

一、生存法则之变：从“同质化内卷”到“差异化突围”的必然逻辑

一是“头部效应”加剧下的生存挤压。我国证券行业经过三十余年扩容，已形成“机构数量多、结构分布不均”的市场格局。全行业证券公司数量150家、净资产总和超3万亿元，但头部效应持续强化——2025年前十大证券公司营业收入占比约65%，净利润占比约69%，而近半数券商净资产不足100亿元。在“强者恒强、尾部承压”行业格局下，多数中小券商仍在沿用同质化追赶逻辑，结果是承销费率价格战愈演愈烈、合规风险事件频发、资本消耗型业务拖累ROE、核心人才流失。面对日趋严峻的生存压力，转向“精品化”发展不仅是战略选择，更是生存的必然。

二是错位机遇在于发挥“毛细血管”功能。多层次资本市场的完善，为中小券商创造了在头部机构“标准化服务难以覆盖”的细分领域实现突破的结构性机遇。我国已形成主板—科创板—创业板—北交所—新三板—区域股权市场的多层次体系，投融资需求从大型央企、硬科技龙头、地方国企平台一直延伸到大量“专精特新”、中小微企业。这类主体单笔融资规模相对有限，但对属地资源、产业理解、贴身服务与全生命周期陪伴的要求更高。头部机构并非无法服务此类客群，但其标准化成本结构与规模化运营模式，难以实现深度、高密度、长期化的持续服务。这恰恰是中小券商以“服务密度与专业深度换取市场份额”的优势空间。市场数据也印证了这一分工格局。Wind数据统计，2021—2025年在创业板、科创板及北交所的首发、增发与可转债项目中，中小券商参与保荐承销的项目数量占比年均约54%，北交所项目中占比提升到约67%，中小券商已成为多层次资本市场的重要“毛细血管”，在部分市场板块中已是核心服务力量，而非简单的边缘补充。

三是构建“小而美”的内涵式发展路径。精品化并非被动收缩或“做小”，而是基于自身资源禀赋的战略性聚焦与差异化定位：不追求业务全线覆盖，而是将有限的资本、人才与风控资源集中于少数能够形成长期壁垒的赛道。通过深度深耕，将客户关系从“一次性承销交易”升级为“长期结构性陪伴”，从而在行业格局重塑中构建独特生存优势与发展空间。

二、他山之石与镜鉴反思：精品投行的三大核心特质

真正具备竞争力的“小而美”精品投行，通常具备三大核心特征。

一是业务结构高度聚焦，避免与头部券商的全面竞争。精品投行的首要特征是放弃“大而全”的业务布局，将有限资源集中于少数高附加值、且自身具备比较优势的细分赛道。国际精品投行Evercore和Lazard均以并购重组财务顾问为核心业务，Evercore专注并购咨询，2024年全球并购交易规模排名第5，收入结构中80%以上为并购业务产生的咨询服务费；Lazard专注大型复杂跨境并购案例，投行业务收入及资管业务收入为主要收入来源，形成鲜明的专业化标签。

二是客户群体的精细化运营，提供定制化解决方案。精品化的另一关键在于精准定位客群。针对特定群体的独特需求提供高适配性、全生命周期的服务。嘉信理财聚焦零售财富管理，通过零佣金政策下的增值服务实现费率收入增长。在财富管理领域，通过对高净值客群的精细化分层，提供从家族信托、股权管理到跨境资产配置的全生态服务；通过打造特色资管，聚焦主动管理、基金投顾、ETF、高净值客群等业务，实现差异化发展。精准的客户细分使得服务更具深度和针对性，从而提升了客户忠诚度和服务定价权。

三是强化财务管理与资本效率，提升营运质量。精品化发展路径强调盈利能力和资本回报率（ROE），Lazard等海外精品投行保持轻资产模式，ROE长期高于行业平均水平。国内转向精品化的中小券商，其平均ROE表现通常优于仍陷于同质化竞争的同梯队机构。这要求机构在内部运营中强化成本管控，提升资源使用效率，实现以更少资本撬动更高质量收益。

三、顺势而为与破局之道：中小券商特色化转型的机遇与路径

（一）资本市场投融资改革深化下的机遇窗口

当前宏观经济转向高质量发展，传统产业转型升级、科技创新企业加速崛起、区域产业集群加快形成，为中小券商带来重要战略机遇。截至2025年底，A股专精特新上市公司已达2100家，其中国家级专精特新“小巨人”企业1169家，对专业化、定制化、陪伴式金融服务需求显著提升。科创板、创业板、北交所错位发展，为不同阶段企业提供多元化上市渠道，专业能力与服务响应速度成为竞争关键，为中小券商率先构建比较优势创造空间。同时，产业并购重组进入活跃周期，企业对于复合型专业投行顾问需求明显增加，对行业认知和交易经验要求极高，中小券商若能在特定行业领域形成深度认知壁垒，便可在产业并购市场中建立起差异化竞争地位。

另一方面，长期投资体系加速构建，养老金、保险资金等长期资金加大权益配置比例，机构投资者对券商研究服务的深度和精度提出更高要求。同时，买方投顾、资产配置等需求旺盛，中小券商可聚焦区域高净值客户与大众富裕客群，做深做精细化服务，满足居民财富管理需求。属地化金融需求集中释放，标准化的全国统一服务难以完全满足区域客户的差异化需求，中小券商长期深耕特定区域，对本地产业特征、企业经营状况和政商关系的理解深度，决策链条短、响应速度快等属地化优势，在金融服务下沉趋势中得到进一步放大。

（二）差异化定位的路径选择：区域深耕、产业聚焦、科技赋能与特色客群服务模式

在明确了精品投行的核心战略特征与成功要素后，如何将这一战略蓝图转化为可执行的差异化定位，成为中小券商实践转型的关键。基于对国内成功案例的深入分析，中小券商的差异化发展已形成四条清晰且可复制的核心路径：区域深耕、产业聚焦、科技赋能与特色客群服务。

区域深耕型：绑定地方经济，构建属地化服务生态。区域深耕成为中小券商差异化探索的最主流路径，依托股东背景、地缘优势或长期积累的本地资源，将服务深度嵌入特定区域的经济循环，通过属地化服务建立竞争优势。同时，区域深耕已从简单的设立分支机构或属地团队，演变为全生命周期的陪伴式赋能，通过组织架构、产品体系和生态网络三个层面的深度融合来构建壁垒。在组织上，设立专项服务小组或区域产业金融中心，打破总部与地方的决策壁垒，实现快速响应。山西证券成立服务山西实体经济工作组，打造覆盖大中小企业改制挂牌、境内外IPO、股债融资、并购重组、资产证券化、股权投资、产业研究、业务培训等全链条综合服务体系，并持续优化工作机制、创新服务手段、完善服务生态。在产品上，针对区域企业的不同发展阶段提供定制化方案。东吴证券在长三角地区推出“苏创板”专属服务包，并与地方政府合作建立拟上市企业培育库，深度参与本地国企改革，使其在江苏省内IPO项目数排名中位居行业前列。在生态上，积极参与地方产业引导基金、与本地银行建立总对总合作，构建“金融+产业+政府”的闭环，兴业证券发起福建专精特新系列基金，汇聚省金投、福州金控等国资，总对总与兴业银行合作，投联贷、认股权贷等措施强化商行投行合作。

产业聚焦型：深耕战略性新兴产业，打造“产业投行”。产业投行成为精品探索的具体抓手，错位头部，深耕北交所、新三板等特色业务，选择1-2个具备高成长性的战略性新兴产业进行深度布局，通过构建“产业认知+金融工具”的专业能力，成为该领域的专家型投行。招商证券“羚跃计划”通过绑定股东招商局集团的庞大产业链资源，为新能源、生物医药等领域的创新企业不仅提供融资服务，更对接产业应用场景、引入战略投资者，实现了从“融资”到“融智”、“融商”的跨越。国金证券在医疗健康领域持续投入，构建了专业的投研团队，使其在该领域的IPO项目储备行业领先。长城证券依托股东协同，打造“精于电力、能源领域的特色化一流投行”，设立能源投行专班，打造能源产业链特色研究，获批碳排放权交易资格，并发行全国首单“绿色+乡村振兴+科创”债券、华能首单熊猫债券，打造“科创金融港”平台，聚焦华能产业链，服务能源科创企业，走差异化产融协同之路。成功关键在于实现“产业投行”的转型，即突破传统的中介角色，向产业资源的整合者与价值发现者演进。通过长期聚焦，能够积累超越财务数据的行业认知，在项目筛选、价值发现和定价能力上形成差异化优势。

科技赋能型：以金融科技为核心，重塑运营效率与客户体验。以技术驱动重构业务流程、提升运营效率、创新服务模式，从而在成本控制、客户体验或特定交易领域形成差异化优势，弥补其在资本和人力规模上的不足。华泰证券持续加码科技赋能，从工具应用到系统重构再到AI原生生态，逐步深化科技应用，布局“泰为”大模型平台、AI涨乐APP等核心应用，为财富管理、机构服务及中后台降本增效提供关键支撑。华鑫证券明确打造“科技型券商”品牌，通过持续迭代高性能交易系统，在量化交易、机构服务等领域形成了独特优势。数字化转型对精品化发展的赋能是全方位的，它不仅是一个技术工具，更是一种战略支撑，以较低成本构建高效的运营体系，通过数据挖掘和客户画像，更精准地识别和服务目标客群。AI等技术的应用可以赋能投研业务，快速处理海量信息并生成深度分析，弥补研究团队规模的劣势，提升专业输出的效率与质量。

特色客群服务型：聚焦细分客户需求，提供定制化综合解决方案。针对特定客群，通过提供高度定制化、全生命周期的综合金融解决方案来建立客户忠诚度。在服务“专精特新”企业方面，中小券商的核心策略是构建“分层培育与全生命周期陪伴”体系。开源证券选择领先布局并深耕新三板与北交所业务，避开与头部券商在主板大型IPO项目上的直接竞争，其北交所报审企业位居行业前列，成功在细分赛道建立了领先优势。在零售客群服务方面，东方财富聚焦个人投资者和长尾财富管理，以股吧、东方财富网为流量入口，天天基金、Choice数据、两融、经纪为牌照变现，并以AI提效，数据反哺，提升客户服务效能，在财富管理赛道形成独特竞争优势。

（三）中小券商差异化转型面临的多维挑战

中小券商推进差异化转型仍面临多重现实挑战：首先是资本短板，多数机构净资本规模偏小，融资渠道有限，在开展自营、衍生品、跨境等重资本业务中存在资本制约，陷入资本不足、盈利偏弱、增资困难的循环。其次业务同质化问题突出，经纪业务、债券承销等领域陷入价格内卷，优质项目被头部垄断，财富管理也多停留在产品代销层面，难以形成专属竞争壁垒。三是人才层面压力显著，高端专业人才持续被头部券商虹吸，兼具产业、金融、科技能力的复合型人才缺口较大，叠加激励机制偏弱，团队稳定性不足。四是科技建设同样存在鸿沟，整体研发投入偏低，系统迭代缓慢，数字化、智能化应用滞后，无法支撑精细化运营与服务升级。五是中小券商风险抵御能力较弱，合规成本高、风险集中度高，叠加监管趋严与行业马太效应，行业生存空间不断收窄。此外，部分机构组织架构僵化、决策链条长、考核偏短期，创新试错空间有限，也进一步阻碍了转型战略落地。

四、精品投行的四维模式：战略、资源、能力、组织的有效协同

中小券商向“小而美”精品投行转型，绝非单一业务线的局部调整，而是一项涉及顶层设计与底层逻辑的系统性工程。国际精品投行的发展经验与国内先行者的实践均表明，成功转型依赖于战略聚焦、资源重组、能力建设与组织适配四个维度的动态匹配与协同演进。唯有构建起这四维一体的闭环系统，中小券商方能在资源约束下突围，实现从“小而散”向“小而美”的质变。

（一）战略聚焦：以细分领域的深度替代广度

战略层面的核心任务是“做减法”与“做除法”，即在众多机会中识别出最具比较优势和战略价值的细分赛道，并以产业链思维构建护城河。一是选择与自身禀赋相匹配的细分赛道。在区域经济特征、产业基础、股东背景、客户储备等方面进行系统盘点，筛选出具备比较优势的一至两个方向作为重点领域。围绕本地优势产业集群开展行业深耕，或聚焦北交所与新三板市场，将服务“专精特新”企业作为核心客群。二是以产业链思维构建客户矩阵。沿产业链上下游进行纵向布局，在同一产业链积累多个项目，逐步形成对技术路线、竞争格局、资本需求规律的体系化认知，并将这些认知反哺于新客户的获取和服务中，在有限资源下放大专业积累的杠杆效应。

（二）资源重组：在财务约束下实现精准配置

中小券商资本实力有限，难以同时支撑传统业务运转和新业务培育。因此，资源配置的逻辑应从均衡覆盖转向精准投放。一是建立差异化的财务预算机制。在年度预算中单独设立特色业务专项资金，明确其额度占整体支出的比例，并对该部分资金设置不同于传统业务的回报考核周期。二是探索外部资源协同模式。与产业引导基金、地方政府投资平台、高校研究机构等协同共建，共同开展行业研究、项目孵化等，并与其建立常态化合作机制，形成服务联盟。三是利用政策工具降低转型成本。跟踪并主动对接监管层针对中小券商特色化发展的支持政策，如分类评价中的特色业务加分、专项债承销资格倾斜等，将制度红利转化为实际资源。

（三）能力建设：人才、研究、科技三位一体

精品投行的核心竞争力最终落脚于专业能力，这需要通过人才结构的优化、研究深度的挖掘以及科技手段的赋能来共同实现。一是改进人才培训体系。通过引进在目标赛道具有行业影响力和项目资源的关键人物，内部选拔具备产业研究潜质的员工，建立外部专家网络等模式加强人才支撑。二是打造产业智库。研究能力是精品投行的发动机。应建立小而精的行业研究团队，不追求覆盖面，但求深度。研究团队的任务不仅是撰写卖方报告，更重要的是持续跟踪技术路线演变、产业链格局变动，形成体系化的行业知识库。通过将项目执行中积累的经验标准化，形成可复用的组织资产，并定期发布行业白皮书，以此建立市场品牌与话语权。三是以科技赋能关键环节。强化IT资源统筹，建立IT资源开发台账并评估赋能效能。如开发客户关系管理系统，对战略赛道内的目标客户进行标签化管理和服务进度追踪；利用数据分析工具提升项目筛选和风险识别效率；通过协同办公平台优化内部知识沉淀与共享机制。科技投入应遵循“小步快跑、迭代优化”原则，优先解决业务痛点，避免追求大而全的系统建设。

（四）组织适配：以制度调整打破路径依赖

组织架构和考核机制的路径依赖是制约转型的深层因素。中小券商需在制度层面进行适配性调整，为特色化发展提供支撑。一是设立相对独立的特色业务单元。在组织架构上，可将特色业务从传统部门中分离，设立事业部或独立团队，赋予其相对自主的资源配置权、用人权和考核权，为特色业务提供稳定的成长环境。二是改革绩效考核体系。增加行业研究深度、客户服务持续性、项目创新性等过程性指标和品质性指标，对特色业务设置差异化的考核周期。三是完善跨部门协同机制。建立明确的内部协同流程和利益分配规则，避免因部门壁垒削弱服务能力。可将协同成效纳入相关部门考核，形成正向激励。对特色业务的发展状况进行复盘，评估其市场份额、客户黏性、专业声誉等指标，据此调整资源投入强度和业务方向，保持战略定力与灵活调整之间的平衡。

总体而言，中小券商打造“小而美”精品特色投行，是市场竞争、监管导向与自身发展需求共同作用的结果。转型的核心不在于规模小，而在于精、专、特、久，通过精准定位、资源聚焦、能力再造与组织保障，在细分领域建立不可替代的专业壁垒与品牌优势，最终走出差异化、高质量、可持续的发展道路。未来，能够真正把区域、产业与多层次资本市场的细分需求做成专业化、长期化核心业务的券商，将在行业格局重塑中占据属于自身的结构性席位。

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