从2025年7月财政部落地国有商业保险公司长周期考核改革，到2025年12月国家金融监管总局进一步下调长期持股风险因子，再到2026年9月6日财政部通过3000亿元特别国债向五大保险央企集中注资700亿元——一系列制度安排同步落地，从考核激励、资本约束、会计计量、监管资本计提四个维度重构险资长期投资约束框架。

截至2026年二季度末，保险资金运用余额首次突破40万亿元大关，达40.82万亿元，同比增长12.7%；其中股票配置4.1万亿元（占比10.41%）、基金配置2.3万亿元（占比5.82%），权益类资产合计6.4万亿元（占比 16.23%）。

多重政策共振持续打通险资长期入市的制度堵点，保险资金作为资本市场“耐心资本”的功能进一步凸显，行业底层逻辑由规模扩张驱动转向资本回报与资本效率驱动，板块红利价值面临重估。

四维优化重构险资长期投资约束

本轮政策从四个维度同步优化重构险资长期投资约束，形成系统性支持：

一是长周期考核改革：年度ROE权重压降至30%，长周期权重合计70%。财政部2025年7月印发《关于引导保险资金长期稳健投资 进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，将净资产收益率考核由原“年度指标+3年周期指标”升级为三档复合体系，长周期指标（3年+5年）合计权重达70%，年度业绩权重被压缩至三成。同时，国有资本保值增值率考核也同步调整为30%、50%、20%三档结构。

此次改革的核心意义在于改变国有险企投资团队“看年度排名、追逐短期收益、回避权益波动”的行为模式。当市场短期回调带来权益浮亏时，不会直接显著影响国有险企负责人与投资团队绩效评价，从考核根源上鼓励险企立足5年维度配置权益资产，匹配寿险负债端长达数十年的久期特征。

二是下调长期持股风险因子：沪深300长期持仓因子降至0.27。国家金融监管总局2025年12月发布《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》，对股票投资风险因子实施差异化下调：将持仓超3年的沪深300成分股、中证红利低波100成分股风险因子从0.3降至0.27，将持仓超2年的科创板普通股风险因子从0.4降至0.36。

在此之前，2023年9月，监管已将沪深300成分股风险因子从0.35下调至0.3、科创板普通股从0.45下调至0.4；2025年5月进一步启动长期股票投资试点，通过私募证券基金投资股票可获风险因子七折优待，并拟再批复600亿元试点额度。

在“偿二代”二期规则框架下，风险因子直接决定权益投资的资本占用。以100亿元长期持仓沪深300成分股为例，风险因子从0.3降至0.27，对应最低资本要求减少约3亿元，直接提升资本使用效率，鼓励险企做战略底仓配置而非波段交易。

三是新金融工具准则：FVOCI账户平滑利润波动，上半年增持约3000亿元：新金融工具准则（IFRS9）落地后，险企可将长期持有的权益工具指定为 FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）类别。归入该账户的股票，股价涨跌计入其他综合收益，不影响当期净利润，仅现金分红计入利润表。

这一会计安排有效对冲权益市场短期波动对险企利润表的冲击。数据显示，2026年上半年，上市险企FVOCI账户股票增持约3000亿元，险企可以在不剧烈扰动报表利润的前提下长期持有高股息资产，赚取稳定分红收益。当然，FVOCI资产处置时的利得同样不能转入损益，因此这类配置更适合长期持有而非交易获利，进一步强化险资长期持有导向。

四是700亿元核心资本注资落地：2026年9月6日，财政部通过发行3000亿元特别国债支持8家中央金融企业补充核心一级资本，其中5家保险央企合计获注资700亿元，为历史上首次将大型国有商业保险公司纳入国家级集中注资范围。

本次注资属于预防性资本夯实，并非风险救助，目的是对冲“偿二代”二期规则、长端利率下行带来的持续性资本消耗压力。资本是险资权益投资的硬约束。在“偿二代”体系下，权益资产属于高风险资产，每增加一单位权益配置都需要配套资本。700亿元核心资本落地直接增厚五大国有险企核心偿付能力充足率，在资本端为险企扩大长期权益投资扫清约束。

从规模驱动转向资本回报驱动

在多重政策叠加之前，保险行业发展模式以规模扩张为核心：负债端追求保费规模快速增长，资产端以固收为主，资产配置首要目标是支撑保费扩张，对资本占用、长期资本回报的重视程度不足。低利率环境、“偿二代”二期落地、新会计准则实施之后，行业约束条件发生质变。

资本成为比保费规模更稀缺的资源。截至2026年二季度末，保险公司平均综合偿付能力充足率为180.6%，核心偿付能力充足率为133.5%，虽高于100%和50%的监管红线，但较 2025年同期已持续下行。

久期错配仍是核心矛盾，政策引导拉长资产久期。根据中金公司测算，2022年以来，增额终身寿险热销驱动行业负债平均久期由13.26年升至16.33年，资产负债久期缺口从-6.75年扩大至-9.15年。中泰证券统计显示，寿险行业平均久期缺口约为-7年，中小公司2024年甚至达-9.99年。

传统险负债久期多在20年—30年，分红险负债久期多在9年—12年。过去短期考核倒逼险资短久期投资，久期错配风险持续累积。当前政策组合引导险资拉长资产久期，配置长久期债券、高股息权益、基础设施REITs等资产。头部公司已见成效：中国人寿通过久期管理将有效久期缺口缩短至不到1.3年，头部上市险企有效久期缺口普遍降至3年以内。

在资产配置结构上，权益占比持续抬升。截至2026年二季度末，保险资金运用余额结构呈现“固收打底、权益增强”的哑铃型特征。

分机构看，人身险公司资金运用余额约为36.87万亿元，财产险公司约为2.54万亿元。二季度单季股票+基金增量近4900亿元，上半年合计增加近7000亿元。五大上市险企股票、基金类资产配置余额超4万亿元，较2025年末增加约4900亿元；其中股票类资产余额2.82万亿元，较2025年末提升12.09%。以中国人寿为例，公司股票和基金（不含货币市场基金）配置比例由2025年底的16.89%升至约19%。

商业模式转变带来两个重要变化：负债端，险企主动压降高成本刚性保单，大力发展分红险等浮动收益产品分担利率下行风险；资产端，形成“固收底仓打底+高股息权益长期配置+另类资产补充”的哑铃型结构，优先选择资本消耗低、长期现金流稳定的资产。

长期资金属性凸显提升板块红利价值

2026年一季度末，保险公司股票持仓规模达3.84万亿元，已逼近同期公募主动权益基金3.99万亿元的规模。到二季度末，仅股票一项就升至4.1万亿元，作为A股最重要的增量机构资金之一，险资的定价权重持续上升。

从持仓偏好看，险资高度集中于红利资产。2026年中报数据显示，险资增配A股红利股金额达2885亿元，占总投资资产比例6.3%。机构测算，险资增配红利资产的潜在体量可达1.5万亿元，后续配置空间可观。

险资投资看重企业持续分红能力、长期现金流，不追逐短期股价涨跌，偏好高股息、低波动、基本面扎实的红利资产。险资持续增配红利板块，一方面能够分享稳定分红收益、匹配负债端现金流需求；另一方面也为红利板块提供持续增量资金，板块红利属性相互强化。

2026年，A股上市险企首次集体中期分红，拟派现总额超390亿元。险资既是红利资产的重要投资者，自身也通过高分红向市场传递长期经营信心，形成正向循环。

尽管制度红利持续释放，但需客观认识险资长期入市的约束边界：

第一，偿付能力硬约束仍在：险资权益投资受偿付能力、资产负债管理规则约束，资本空间打开不等于短期无限制大举加仓。

第二，负债匹配是首要目标：险资核心目标是匹配保险负债、保证保险赔付能力，权益投资是增厚长期收益的补充手段而非主业。

第三，FVOCI只平滑利润、不消纳风险：权益市场大幅下行依然会带来浮亏、净资产承压，FVOCI只能平滑利润表波动，无法消除资产本身的市值风险。

第四，久期缺口仍需压缩：行业整体久期缺口约为-7年，中小公司缺口近-10年，利率风险敞口仍需持续管理。