证券市场周刊 作者 | 聂方红

在以业绩为指针的投资中，我们常常看到，业绩好的股票股价不一定好，业绩惨兮兮的股票股价可能会好到爆。为什么？其实，这就是股价与业绩的背离现象。华尔街有个著名的遛狗理论，形容业绩与股价的关系就像主人遛狗，狗不是跑在主人前面，就是落在主人后面，很少有规规矩矩与主人并行的时候。因此，我们应该关注的不是这种背离现象，而是背离的原因并从中得到操作的启发。

预期改变是造成股价与业绩背离的首因。炒股就是炒未来。很多股票当期业绩非常好，然而股价不仅不涨，反而一路向下，这其中最大的原因可能是投资者对行业、企业未来的预期转向了谨慎甚至看淡，进而导致卖出与观望成了投资取向的主流，股价走势就不可能好了。比如，这两年做体外诊断、新冠检测业务的生物医药板块，业绩可以说爆棚，今年一季报安旭生物每股收益43.723元、奥泰生物19.464元、明德生物13.244元、硕世生物10.765元，但以它们为代表的该板块大部分公司股价却逐波下行、有的几近腰斩，根本的原因在于机构和投资者对新冠疫情的预期发生改变。市场判断，随着疫苗接种的普及、病毒传播毒性的减弱，特别是核酸检测政府集采价格的降低，这个板块的暴利必然结束，未来这些公司的业绩将会回归到疫情前的水平，股价也会回落到正常的估值区间。还比如老牌牛股长春高新，去年年报业绩达到9.28元每股，今年一季报也有2.83元，可股价呢？从2020年开始下调，腰斩以后至今尚未出现反转信号，根本原因就在于其利润贡献支柱生长激素受到国家集采降价的压力。由此可见，买股票不仅要看个股当期的利润，还要看这个利润增长能不能维持下去。如果是暂时短期的、未来不可持续的暴利，投资者需要谨慎对待。

成长性不足是绩优股没有好价格的次因。业绩增长是股价上涨永恒的动力，买股票应该买成长性好的股票，这是价值投资的精髓。有些行业和公司，虽然业绩不错但股价萎靡不振，根本原因就在于这些行业已经进入夕阳阶段，公司已经进入成熟期、新增长点不足。最典型的就是高速公路类上市公司，它们上市之初因为路是新修的，只需坐地收钱就行，然而随着时间推移，公路的养护、维修成本越来越高，业绩就会越来越差，股价只能不温不火。还比如一些传统商贸流通企业，尽管名字很响、业绩很不错，但股价就是死不死、活不活，因为在现代电商的冲击下，它们能够租得出铺面、收得回租金、可以持续经营就很不错了。另外有些医药、电子信息和科技型企业业绩好，股价也不坚挺，一个重要原因就是研发投入不足、缺乏核心竞争力，未来成长性存疑。

风口不再是让股价偏离业绩的重要原因。价格虽然是价值的一面镜子，但二级市场的股价不会简单、线性、单纯地反映上市公司的业绩，还有其他影响因素。其中是否处在炒作的风口影响极大，如果在风口上“时来天地皆同力”，好业绩可能会有更好的股价；如果不在风口则“运去英雄不自由”，再好的业绩也反映不到股价上。最为典型的就是处于风口上的新能源车比亚迪，业绩一般，股价却高企，成为汽车板块最牛的个股。不少半导体芯片股票业绩即便是亏损股价也高高在上。很多周期性股票如果踏错节奏，上市公司业绩再好，也会难得有好的收成。比如钛白粉产业中的安宁股份、安纳达、龙佰集团前两年一波炒作后，业绩还在上涨，股价却节节败退，有的已经跌去一半多了。

前期透支是业绩见光死股价走熊的动因。炒股不能只看业绩不看股价所处的位置就去盲目购买。最典型的个股就是上机数控，因为介入太阳能光伏设备制造领域，近几年业绩持续提升，到去年三季报达到历史增长峰值，可是就在去年三季报业绩公告以后，该股从最高价350多元附近开始掉头下行，最低跌到今年的100元附近，看业绩追高的投资者损失惨重。造成这一现象的主要原因是该股从前年底20多元一路高歌猛进涨到350多元，已经提前反映甚至严重透支了业绩的增长。类似情况还有贵州茅台、五粮液、水井坊、泸州老窖、洋河股份等白酒股票，它们的业绩都非常好看，但大多从高点下来调整了一年有余，至今仍不敢说调整到位，因为这个板块机构抱团炒作涨幅巨大，前期参与者利润非常丰厚，哪怕股价腰斩依然赚得盆满钵满。所以，投资者在分析绩优股的时候，一定要看前期的涨幅是不是很大了、涨的时间是不是够久了，若是，再好的业绩也不要去参与，不去接最后一棒。

成色不足是好业绩传不到价格上的成因。很多初入股市的投资者很容易被业绩好的低价股所吸引，他们不知道上市公司的业绩也是可以“掺水”的。投资者一定要明白一个道理，好东西才会有好价格，业绩非常好、股价非常低肯定是某个方面出了问题，不然，那么多机构研究，那么多股民分析，不可能大家都没有发现。这里面用非经常性损益粉饰业绩是一个关键点。很多公司业绩好不是靠主业，而是靠投资收益、补贴收益、少摊销、少计提，有的甚至靠关联交易、靠财务洗澡、靠资产处置、靠研发费用资本化数据调节等，最终这些业绩不可持续，甚至成为后面业绩变脸爆雷的隐患。比如大家熟知的雅戈尔，优良的业绩主要来自二级市场股权投资，常常起伏不定，股价也基本上是波澜不惊。有人对2021年不亏损的上市公司年报研究中发现，非经常性损益占净利润之比大于30%的公司有361家，其中机械设备、医药生物、电子、计算机四大行业公司最多，如果这些上市公司的业绩好而股价不涨，大家应该理解后面的缘由了吧。

供求失衡是绩优股价格折戟的另类起因。还有一种情况，就是公司业绩虽然不错，但盘子大、市值大、题材匮乏、卖出压力大，业绩无法体现到股价上。银行股是这方面的代表，A股市值排名前10的上市公司中，银行股占了5席，这些几千亿、上万亿的公司，虽然股价大多低于净资产，但一旦市场有异动，抛盘就会蜂拥而至，不是大牛市它们很难有大行情，业绩再好也只能作为观赏标的。还有就是解禁压力，有些股票业绩非常亮丽，突然一段时间股价逆业绩而动，下跌不止，主要是因为大股东高位出逃意愿强烈，买卖力量失衡。比如有“化茅”之称的万华化学，2021年营业收入和净利润都创历史最好成绩，可股价从去年初开始下跌，一直跌到现在，从最高150元跌到73元，其间定向增发大股东不断减持是诱因。所以，投资者不能只看业绩好，还要防大股东把利好当做出货的条件。

（本文已刊发于6月4日《证券市场周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《证券市场周刊》立场。提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）