随着三季度市场的大幅回暖，上市券商前三季度业绩降幅收窄，营收和净利润同比个位数下滑，三季度单季盈利改善显著，自营业务系业绩主要支撑，证券行业迎来业绩拐点。    

2024年前三季度，44家上市券商合计实现营收3787.3亿元，同比下降3%；实现归母净利润同比1094.9亿元，同比下降5.8%；其中，三季度单季实现营收1387.6亿元，同比增长20%；实现归母净利润414.7亿元，同比增长38%。

前三季度，在净资产排名前十的券商中，海通证券、中金公司、申万宏源归母净利润增速分别为-115%、-38%、-11%，业绩表现落后于行业平均水平；华泰证券、国泰君安、招商证券归母净利润增速分别为31%、10%、12%，增势相对突出。此外，部分中小券商充分发挥业务特色，实现业绩高增长，红塔证券、东兴证券、第一创业归母净利润增速分别为204%、101%、95%。总体来看，头部券商表现分化，部分中小券商彰显业绩弹性。

截至三季度末，44家上市券商平均杠杆率由上年末的3.45降至3.31，预计系券商融资活动监管趋严，同时上市券商主动压降自营、两融等重资产业务规模，补充资本需求减弱所致。前三季度平均年化ROE为5.7%，较上年同期下降0.5个百分点，较2023年全年上升0.1个百分点。

自营充分受益权益市场上涨

分业务来看，自营业务成为业绩胜负手，轻资产业务整体承压。具体来看，三季度券商自营业务受益于9月末权益市场行情走高而大幅提振，资管业务表现相对坚韧，经纪、投行、信用业务仍受到监管环境与交投情绪的压制。

2024年前三季度，44家上市券商合计自营、经纪、投行、资管、信用业务收入为1279亿元、700亿元、217亿元、339亿元、262亿元，同比增速分别为22%、-13% 、-38%、-2%、-27%；其中，三季度单季上市券商合计自营、经纪、投行、资管、信用业务收入为513亿元、218亿元、77亿元、112亿元、83亿元，同比增速分别为142%、-14%、-33%、-4%、-25%。

在重资产业务方面，自营收入显著改善，利息净收入持续下滑。9月权益市场主要指数大幅上涨，债市全年走牛，自营充分受益。前三季度自营收入同比增长22%。

前三季度，上证指数、创业板指、沪深300指数、中证全债指数分别上涨12%、15%、17%、6%，其中，三季度分别上涨12%、29%、16%、1%。在9月末股市反弹以及债市全年长牛的推动下，上市券商前三季度合计自营业务收入同比增长22%至1279亿元，其中，三季度单季同比增长142%至513亿元；三季度自营年化投资收益率达到5.12%，环比增长1.35个百分点，较2023年三季度增长3.21个百分点。分公司来看，前三季度，红塔证券、东兴证券、兴业证券自营业务收入增速靠前，同比增速分别为314%、204%、169%。

2024年年初以来，监管部门持续推进两融及股票质押风险化解，相关业务规模不断收缩。两融及股质规模不断下滑，利息净收入普降。

截至9月末，全市场日均两融余额为14947亿元，较上年同期下降6%；市场质押股数3370亿股，较上年同期下降2%。反映在报表层面，截至三季度末，上市券商合计融出资金12287亿元，较上年末下降9%，合计买入返售金融资产3494亿元，较上年末下降23%。受此影响，上市券商合计利息净收入同比下降27%至262亿元。

在轻资产业务方面，资管相对稳健，经纪、投行持续承压。经纪业务随市波动，前三季度交投情绪整体下行，收入同比下降14%。2024年前三季度，市场交投情绪仍处于低位，全市场日均股基成交额9251亿元，同比下降8%。叠加交易佣金率下滑以及公募费改对于代销金融产品收入的影响，前三季度上市券商合计经纪业务收入同比下降13%至700亿元。

分公司来看，前三季度上市券商中仅浙商证券、国联证券实现经纪业务收入同比正增长，增速分别为10%、2%；天风证券、中金公司、兴业证券经纪业务收入同比下滑较多，增速分别为-28%、-27%、-26%。

前三季度资管业务规模实现稳增长，收入同比下降2%。前三季度，券商资管及私募基金存续规模保持稳定，公募基金存续规模稳中有增，截至9月末，全市场券商资管、私募基金、公募基金规模较上年同期分别变动3%、-6%、17%。在此背景下，前三季度，上市券商资管业 务收入同比下降2%至339亿元，表现相对稳健，预计主要由固收资管驱动。分公司来看，前三季度，南京证券、财达证券、首创证券资管业务收入同比增长较快，增速分别为217%、173%、103%。

由于股权融资限制仍未放松，投行收入普遍大幅下行。前三季度，股权融资严监管延续，全市场IPO、再融资规模同比分别下降85%、72%至479亿元、1838亿元；债券发行规模保持稳定，前三季度，券商参与的债券发行规模同比增长1.28%至10.1万亿元。受股权融资规模大幅下降的影响，前三季度，上市券商合计投行业务收入同比下降38%至217亿元。

政策性驱动行情拉开序幕

2024年9月24日，国新办举行新闻发布会，央行行长潘功胜、金管总局局长李云泽、证监会主席吴清依次介绍金融支持经济高质量发展有关情况，其中，创设新货币政策工具等强力政策的推出超出市场预期。9月26日召开的政治局会议罕见着墨“要努力提振资本市场”，再度释放明确的政策反转信号。

受三部委批量政策出台的影响，市场信心迅速扭转，9月末权益市场快速放量拉升，本轮牛市迅速拉开序幕。本轮行情彰显鲜明的政策性驱动的特点。

央行提出创设结构性货币政策工具支持资本市场，且平准基金迎来新进展。在结构性货币政策工具方面，央行首创证券、基金、保险公司互换便利。支持符合条件的证券、基金、保险公司使用自身拥有的债券、股票ETF、沪深300成分股作为抵押，从中央银行换入国债、央行票据等高流动性资产。机构通过这个工具获取的资金只能用于投资股票市场。此外，监管层鼓励股票回购、增持再贷款，引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购和增持上市公司股票。在谈及平准基金的创设方面，央行行长潘功胜回应时表示“正在研究”。

在政策的驱动下，市场成交额创新纪录，开户数接近峰值，两融余额约为高点的75%。A股单日成交额于10月8日达到新高34835亿元（前高为2015年5月28日的23576亿 元）；上交所10月A股开户数为685万户，接近历史峰值（2015年6月为712万户）；10月末全市场两融余额为17089亿元，约为历史高点的75%。

散户成为本轮行情的主力，券商泛财富管理业务迎来巨大机遇。9月至10月，上交所A股个人开户数较7月和8月增长305%，而机构开户数仅增长13%。此外，10月沪深两市小单净流入额达到8675亿元，而超大单和大单则合计净流出2492亿元，表明本轮行情下个人投资者已成为权益市场最大的净买家。

从2024年全年来看，四季度预期乐观，全年利润增速预计转正。2024年10月，市场行情及交投情绪大幅回暖，预计上市券商泛财富管理业务大幅受益。同时考虑到2023年四季度低基数效应，东吴证券预计44家上市券商2024年合计营收、归母净利润分别增长2%、8%。

截至2024年11月4日，证券II指数PB估值为1.48倍，2014年至今估值分位数为37.79%，仍处于合理区间。9月24日，国新办新闻发布会和9月26日政治局会议再提努力提振资本市场，点燃市场交投热情，券商财富管理及自营业务不断兑现上行弹性，板块迎来估值与业绩的戴维斯双击。

基于此，业绩与估值共振，坚定看好券商板块，东吴证券认为，在市场交投活跃度回升预期下，轻资产业务能力突出的互联网券商及线上交易平台有望进一步兑现ROE弹性；资本市场改革加速叠加行业并购重组渐次落地，大型券商仍具备突出优势。

（作者为资深投资人士。本文刊于11月09日出版的《证券市场周刊》。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。）