行业龙头上半年业绩的好转，标志着缝纫机行业已经迎来周期向上拐点，驱动因素包括存量更新升级需求及下游纺织服装等行业企业主动型资本开支。一方面，按照存量更新升级需求周期推算行业逐步进入更新替换期；另一方面，下游补库存也拉动需求增加。

8月12日，杰克股份（603337.SH）发布2024年半年度报告，报告期内公司实现营业收入32.35亿元，同比增长20.23%，实现净利润4.17亿元，同比增长53.99%。

作为工业缝纫机行业龙头，杰克股份经历了2022年和2023年行业需求的低迷，业绩仅有微增，从业绩增长幅度来看，2024年上半年，公司迎来业绩向上拐点。公司业绩复苏的原因是行业的复苏，一方面，行业上一轮周期高点在2021年，按照存量更新升级需求周期在3-4年推算，行业逐步进入更新替换高峰期；另一方面，2024年初以来，随着下游纺服企业库存的下降、盈利能力的增强，对于工业缝纫机的主动型资本开支有所增加，工业缝纫机已经迎来周期向上拐点。

从股价看，2023底，杰克股份收于每股21.2元，最高上涨至30.42元，2024年以来的期间最高涨幅接近50%，至8月14日，2024年以来的涨幅达到21.68%，同期上证指数下跌4.18%，超额收益明显。

边际改善

杰克股份主营工业缝纫机业务，产品结构覆盖裁床、铺布机、缝纫机等缝前、缝中、缝后设备，销售至印度、越南、孟加拉国、巴西、埃及、俄罗斯等东南亚、南亚、南美等纺织服装产业转移的劳动密集型国家，2023年杰克股份国内外营收分别为24.33亿元、28.5亿元，海外营收占比已经超过一半。

2020年以来杰克股份的工业缝纫机营收占比超过85%，是其最主要的营收来源。工业缝纫机行业具有周期属性，受下游纺服景气度及更新周期双重驱动。据华安证券，从行业产量情况看，一般3-4年走完一个完整周期。上一轮周期起点是2016年三季度，到2018年上半年是行业上行周期，2018年下半年-2020年上半年是行业下行周期。

2018年和2021年，中国工业缝纫机达到周期高点，产量分别为840万台和1000万台。据中国缝制机械协会数据，2021年中国缝制机械行业规模以上企业营业收入为371.97亿元，同比增长39.9%；中国缝制机械行业规模以上企业利润总额为24.48亿元，同比增长46.6%。2017-2021年，中国缝制机械行业规模以上企业数量从231个增加至240个，亏损企业数量在2020年达到58个的高点，2021年行业亏损企业数量下降至27个。

2021年周期高点过后，由于国际复杂的政治经济形势及行业周期性影响，缝纫机械行业景气度下降，需求下滑，库存高企，行业呈现产能过剩和生产收缩态势，2022-2023年行业进入下行周期，2022年，中国工业缝纫机总产量约为630万台左右，同比下降约37%，2023年，中国工业缝纫机产量为560万台，处近十年来的低位，2023年恰为行业的周期底部。业绩方面，2023年行业287家规上企业实现营业收入285.7亿元，同比下降12.77%，降幅较上年同期加深1.95个百分点；利润总额9.7亿元，同比下降45.12%，降幅较上年同期扩大22.92个百分点;营业收入利润率3.40%，低于行业上年同期5.56%的均值，亦低于全国工业5.76%的均值。

相应地，杰克股份2022-2023年业绩增速较此前有明显的放缓。2022年，杰克股份实现营业收入55.02亿元，同比下降9.12%，实现净利润4.94亿元，同比增长5.84%，扣非净利润4.37亿元，同比增长0.18%；2023年，杰克股份实现营业收入52.94亿元，同比下降3.78%，实现净利润5.38亿元，同比增长9.08%，扣非净利润4.69亿元，同比增长7.27%。

不过，2024年一季度，国内工业缝纫机产量同比增长22.78%至115万台，已经出现边际改善。

国家统计局数据显示，2024年一季度，缝制机械行业274家规上企业营业收入74亿元，同比增长13.79%，利润总额2.1亿元，同比增长22.22%，营业收入及利润总额同比增长由负转正。

进入更新替换期

如前所述，缝纫机械周期性变化的驱动因素包括存量更新升级需求及下游纺织服装、箱包、鞋帽、皮革制造等行业企业主动型资本开支，工业缝纫机的国内销量与下游服装行业利润增速和固定资产投资额增速同步明显。

据国元证券，缝制机械行业中，缝前设备与缝中设备的周期波动有着不同的逻辑，缝前设备如铺布机、裁床等由于价值量高，销售增速受到周期波动影响但整体保持正增长；缝中设备价值量较低，全球工业缝纫机龙头企业的缝纫机价格基本低于万元，杰克股份工业缝纫机价格基本低于5000元，由于价格较低，该类设备不具有传统机械加工设备的属性，即其更换周期不由其寿命决定，由于产品更新换代带来的收益超过采购成本，工业缝纫机更换回收周期较低。

根据杰克股份披露信息，市场上绷缝机正常转速在3700转，而其价格处于较高水平的K5高速电脑包缝机正常使用速度为4500转，可带来效率提升21%以上。根据国元证券测算，按照员工每月创收1万元，员工创收与企业4：6分成，按照三年设备更新周期对工业缝纫机成本进行摊薄，K5的8000元采购价格之下，测算得到能为企业带来约17%的收益提升，即企业人均年收益对于工业缝纫机采购成本提升的敏感性较低。因此可以认为，设备更新换代的需求为工业缝纫机主要的周期驱动因素。

从存量更新替换角度来看，工业缝纫机置换周期大约3-4年左右，考虑到升级换代的影响，上一轮周期高点生产的缝纫机械逐步进入更新替换期。

下游回暖拉动增长

除被动的内生性设备替换需求外，驱动缝纫机械行业销量增长的另一主要因素为下游纺服企业主动型资本开支，与相关企业库存变化、盈利能力强相关。

国内方面，国内品牌服饰存货周转同比改善，2023年一季度、二季度、三季度存货周转天数（仅A股）分别为217天、219天、217天，同比分别增加1天、-27天、-21天。

海外方面，2023年底起，随着运动品牌的产品库存水平趋于正常，存货绝对值连续多季保持下降趋势且逐步进入健康区间，耐克、阿迪达斯、露露柠檬、彪马、迅销集团最近报告期存货周转天数分别为101.58天、151.34天、124.39天、146.41天、103.13天。

据Wind及美国商务普查局数据，2022-2023年美国渠道库存金额经历了先增加、后减少的过程，其中批发商库存的波动更加明显；库存销售比层面，2024年5月，美国服饰类品批发商、零售商库销比分别为2.20、2.27，基本已经恢复至2019年水平，根据国盛证券的判断，当前海外下游库存基本处于良性状态，其表示，由于同时伴随着海外下游品牌商在2024年逐步进入补库存周期，上游订单在低基数下同比稳健快速增长。

2023年下半年以来，随着海内外品牌库存同比增速显著放缓或回落，反映的是各品牌库存压力减小，去库存的成效已经显现，相应对缝纫机的需求也在增强。从工业缝纫机库存来看，截至目前行业库存已经逐步去化，2024年一季度减库效果显著。据中国缝制机械协会，3月末，行业274家规上企业产成品存货同比下降9.67%，行业百家整机生产企业总库存约68万台，同比下降25.14%。其中，工业缝纫机库存量更是降至46万台的行业低值，同比下降29.48%，行业企业季末库存结构得到积极优化，工业缝纫机库存较2022年的131万台已有较大幅度下降。

相应地，2024年一季度中国缝制机械行业月度工业增加值增速已经实现正增长。2024年一季度，行业规模以上企业当月工业增加值累计增幅3.9%，虽然低于同期国家工业规上企业6.1%的均值，但中国缝制机械协会认为，这显示出行业触底反弹的态势正在逐步增强。